方正证券-中国平安-601318-后疫情时代的负债修复-210422

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计提减值后利润依旧正增长。

2020Q1平安集团实现归母净利润272亿元，yoy+4%；剔除短期投资波动及折现率波动的归母营运利润391亿元，yoy+9%；年化营运ROE20%。

公司已计提华夏幸福相关投资资产减值及估计调整182亿元，对税后归母净利润影响金额达100亿元，对归母营运利润影响金额29亿元。

寿险NBV符合预期，续期保费降幅缩窄。

受益于提前布局开门红+重疾产品新老切换+去年疫情造成的低基数，Q1平安寿险用于计算新业务价值的首年保费605亿元，yoy+23%;而NBVM下降2.1pct至31%；最终NBV实现189亿元，yoy+15%。

从渠道上看，公司坚持提升队伍质态，季末代理人数量98.6万人，yoy-4%；但产能、产值均有增长，我们测算人均月均产能达到1.7万元，（yoy+36%）、人均月均NBV6297元（yoy+32%），队伍效能显著提升。

然而受去年新单下滑影响，公司续期保费收入同比下滑11%，导致总保费下降4%；但也因疫情后新单降幅逐渐缩窄并转正，续期保费降幅逐月缩窄。

综改压力之下，平安产险承保逆势改善。

车险综改要求降价、降费、增赔，行业因此均出现车均乃至车险整体保费下降，同时赔付率增幅高于费用率降幅，综合成本率因此提高4pct至98.5%。

平安产险Q1保费收入662亿元，yoy-9%。

但与行业整体综合成本恶化的不同、公司优化客群结构、完善风险筛查，综合成本率进一步降低1.3pct至95.2%。

计提减值下投资收益受损。

公司对华夏幸福风险敞口即时计提180亿元，占总敞口33%。

公司年化净投资收益率3.5%，yoy-0.1pct；年化总投资收益率3.1%，yoy-0.3pct。

银行经营稳健向好。

平安银行Q1实现净利润101亿元，yoy+19%;净息差2.87%与去年同期基本持平；而负债成本率2.22%，较去年同期及去年全年分别下降0.32、0.1pct。

零售业务全面增长，截至3月末零售客户资产2.8万亿元，较年初增6.8%；个人贷款余额1.7万亿元，较年初增长4%。

对公业务持续做精做强，截至3月末企业贷款余额1.1万亿元，较年初增长4.5%；企业存款余额2万亿元，较年初增长1.5%。

此外公司资产质量不断优化，不良贷款率1.1%，较年初下降0.08pct；拨备覆盖率245%，较年初上升近44pct。

科技业务快速发展。

公司持续打造科技生态圈，并为核心金融赋能。

Q1科技业务净利润37亿元，同比增长1.4倍。

横向打通方面，平安从用户端出发抓住用户流量，从支付端长臂管理机构，并赋能服务方，实现价值最大化。

纵向协同方面，平安通过服务医疗管理机构，撬动医院、医生、医药核心资源，并借助科技抓手，赋能生态圈成员，建立竞争壁垒。

后疫情时代负债修复，估值低位左侧布局。

Q1保费收入占全年比重最高，因此“开门红全年红”，平安的Q1保费成绩叠加改革进程加速，预计全年新单保费与NBV将实现双增。

同时，全年流动性环境稳健、通胀预期加剧，利率易上难下，稳定投资收益预期。

公司依旧推出长期服务计划与核心人员持股计划，将于二级市场回购48.5亿元股票用于员工激励，略高于往年水平，也彰显管理层对公司发展向好的信心。

公司2021年PEV预估0.9倍，处于历史低位，维持强烈推荐评级。

风险提示：行业政策风险，华夏幸福信用风险，权益市场大幅波动风险。