东吴证券-固德威-688390-2020年报点评：逆变器海外市场盈利强势，储能进军系统高增开启-210423

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投资要点20年归母净利润2.6亿元，同增153.16%，超预期：公司发布2020年年报，20年实现营业收入15.89亿元，同增68.09%；实现归母净利润2.60亿元，同增153.16%，其中2020Q4，实现营业收入5.48亿元，环比增加21.02%，同比增加141.16%，实现归母净利润0.64亿元，环比下降19.29%，同比增加136.89%。

利润的大幅增长得益于公司逆变器出货、海外占比持续高增，同时经营管理水平显著提升。

公司利润2.6亿，超出此前业绩预增中值2.53亿，超预期。

逆变器出货、海外占比持续高增，海外盈利能力持续强劲：公司逆变器出货35.2万台，预计对应约5GW出货，同增140.5%，其中国内出货约50-60%，海外出货约40-50%；从收入区域看，海外占比约70%，同比提升约4pct，其中欧洲、美洲、亚洲（除中国）分别占29%、13%、13%。

从毛利看，国内毛利仅占比13%，海外毛利占比87%，公司盈利主要在海外。

测算公司并网逆变器平均单价约0.3元/W，同比下降约18%，主要原因在于国内单价下降较快，测算国内单价约0.16-0.18元/W，海外0.45-0.47元/W；20年并网逆变器整体毛利率约37%，同比下降约4pct，主要原因在于国内毛利率下降较快，20年国内毛利率仅17%左右，同比下降约8pct，海外毛利率47-48%，同比下降1-2pct，持续维持高盈利能力。

储能优质赛道，公司领先抢跑：随着强制配储政策密集落地和储能经济性拐点临近，以及平价后全球光伏渗透率提升，储能平滑发电的重要性凸显，据BNEF预计，21年储能装机达到9.7GW/19.9GWH，同比增长83%，中国储能到2025年累计装机目标30GW（20年3.3GW），五年9倍空间，储能行业高增长开启。

公司储能业务率先布局，户用储能市占率15%位列世界第一，同时公司可以通过并网逆变器渠道销售储能，具备得天独厚的优势。

重视研发与品牌，公司硕果颇丰：研发方面，2020年公司研发费用0.92亿元，同比增长58.18%，研发费用率5.79%，同比降低0.36pct。

截至2020年底，公司拥有已授权知识产权98项，其中2020年新增已授权知识产权24项。

品牌建设方面，2020年公司荣获“2020光伏行业-分布式光伏”、“中国好光伏2020年度-光伏逆变器技术突破奖”、“CREC2020中国十大分布式光伏逆变器品牌”、“北极星杯2020年度-影响力光储融合解决方案企业”等荣誉。

盈利预测与投资评级：基于21年行业竞争加剧的考虑，我们略微下调公司21-22年盈利预测。

我们预计公司21-23年业绩4.48亿元、6.29亿元、8.88亿元（前值21年4.89亿，22年6.65亿），同比+71.9%，+40.6%，+41.1%，EPS分别为5.09、7.15、10.09元每股，目标价280元，对应21年55X，维持“买入”评级。

风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。