西南证券-正荣地产-6158.HK-坚持区域深耕，经营显著提效-210423

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业绩总结：1）盈收稳增长：2020年公司实现营业收入361.3亿元，同比增长10.9%；公司实现归母净利润26.5亿元，同比增长5.8%。

2）资产负债表持续改善：净负债率进一步下降至64.7%，短债比例由34.2%下降至29.1%，现金短债比提升至2.20；非银借款占比下降至6%；期末合约负债大幅增加57%至609亿，未来收入确定性较高；3）经营重提效：报告期内，公司新项目平均首开时间7个月，平均首开去化率达70%。

坚持核心都市圈布局，销售平稳增长，权益比有所提升。

2020年公司实现合约销售金额为1419亿元，同比增长8.6%，权益销售比例约为55%。

合约销售面积为890万平，同比增长5.5%，合约平均售价为15949元/平方米。

正荣地产坚持核心都市圈布局，在合约销售区域分布上，长三角地区、海峡西岸地区占比分布为38.6%、33.2%，合计贡献超7成。

2021年，管理层预计将完成1500亿销售目标，同时预计销售权益比将进一步提升至60%。

坚持区域深耕，优化土储布局。

报告期内，公司新增土储46块、预计建筑面积为714万平，新增土地权益比为70.0%。

截至2020年底，公司总土储达到2845万，货值约5000亿元，可供未来2-3年发展。

公司继续实施“1+6+X”战略，深耕区域全国布局。

从新增土储所在区域来看，77%来自基本面良好的一、二线城市，43%位于长三角地区，31%位于海峡西岸，公司在区域深耕策略基础之上，持续加码长三角地区。

融资成本下降，降杠杆成效显著。

2020年度公司综合融资成本为6.5%，较2019年下降1pp。

通过优先票据、点心债、永久资本证券、银团、ABS等多元化融资渠道，公司成功实现债务结构的优化，成本较高的非银借款占比从20%下降至6%，成本较低的传统银行贷款占比由42%提升至56%。

三道红线方面，公司仅剔除预收款后资产负债率指标暂未达标，管理层预计2022年将全面降至绿档。

净负债率进一步下降至64.7%，短债比例由34.2%下降至29.1%，现金短债比提升至2.20。

管理层表示将争取信用评级于年内有所提升。

盈利预测与评级。

预计公司21/22/23年EPS分别为人民币0.66/0.70/0.74元。

考虑公司未来土储结构优质、债务结构显著优化，我们维持“持有”评级。

风险提示：销售回款不及预期；政策调控风险；毛利率持续下降。