国盛证券-电气设备行业深度：蜂巢出世，高速成长的锂电后起之秀-210425

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背靠长城汽车，蜂巢能源发展起速。

公司于2018年2月从长城汽车独立，2019年电池工厂投产，并全球首发无钴电池，2020年开始主要配套长城欧拉汽车，2021年2月，公司完成A轮融资35亿元。

日前，公司已构建了全产业链图谱，目标在2022年进军资本市场。

客户结构逐步多元化，产能扩张有序且迅速。

公司从2020年4月开始装机配套，8月进入装机量前20。

根据高工锂电数据，2020年公司国内装机量0.49Gwh，市占率0.78%，已进入前十五。

而2021年1-3月装机量分别为0.16/0.14/0.18Gwh，Q1合计0.48Gwh，接近去年全年水平，市占率超2%，我们预计2021年可以稳定国内装机量前十。

日前，公司已经拿到吉利、PSA等16个厂商的定点，未来客户扩张可期。

产能方面，根据公司企业手册的全球布局，公司将在2025年完成全球四个生产基地的建设，包含中国西部、长三角、长江中游以及欧洲德国，以及完成建设京津冀试制线基地。

我们测算2021-2025年公司产能分别为18.5/46.5/109/156/214Gwh，CAGR超90%，迎接Twh时代，公司产能扩张十分迅猛，可以充分支撑其客户扩张。

携无钴、固态等概念，技术、工艺方面亮点众多。

公司在材料端、电芯端、电池包以及其他工艺方面的创新均处于行业领先。

在材料端推出NCMA和NMX两种去钴化的材料，出于安全考虑在电芯层面推出果冻电池、固态电池，并配合LCTP和热阻隔电池包。

此外，公司在制片工艺方面大力发展叠片工艺，并在2021年上海车展推出第二代快充电池，研发技术整体出于行业顶尖水平。

蜂巢能源作为高速成长的锂电新秀，在产能、客户以及技术上的储备，让其成为备受瞩目的二线黑马。

从国内竞争格局来看，目前仅一家企业占据较大的市场份额（宁德时代2020/2021Q1国内市占率分别为50.09%/52.4%），2020年整体CR5为86%，2021年Q1的CR5为84%，二线厂商竞争格局目前仍不明晰，建议关注有潜力、具备充分成长空间的二线电池厂商的发展，以成长视角把握投资机会。

我们预计蜂巢能源2021年将进入中国动力电池装机量前十排名，建议关注其B轮融资，科创板IPO等进展，建议关注与其具有公开合作关系的杉杉股份、科达利、诺德股份和先导智能等公司。

风险提示：新能源汽车政策不及预期，下游需求不及预期，上游资源价格超预期上涨。