东兴证券-光线传媒-300251-动画电影业务具备护城河，衍生业务存在新看点-210425

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报告摘要：事件：光线传媒发布2020年年报，报告期内，公司实现营业收入11.59亿元（-59.04%），实现归母净利润2.91亿元（-69.28%），扣非归母净利润2.35亿元（-72.93%）。

公司拟每10股派发现金红利0.1元（含税）。

《姜子牙》票房超16亿元，公司动画电影制作能力得到验证。

2020年公司主投、主控的动画电影《姜子牙》上映，总票房超过16亿元，获得中国影史动画电影票房亚军（冠军为公司2019年公司主投、主控的动画电影《哪吒之魔童降世》）和年度院线电影票房季军，并刷新了动画电影首日票房记录。

公司已在动画电影领域建立较深护城河：1）公司在动画电影领域具备较强的先发优势，2015年起已经陆续参股20余家动漫企业，抢占动画电影行业的优质制作要素，2）公司主投、主控的动画电影《哪吒之魔童降世》和《姜子牙》的先后成功验证公司动画电影制作能力。

2021年《深海》待定上映，公司在动画电影领域具备较为稳定的输出能力。

2021年，公司预计上映的动画电影有《深海》，《深海》是由《大圣归来》的导演田晓鹏执导的原创科幻3D动画电影，打磨时间超过5年，是动画电影中少见的重磅产品，有望为公司2021年电影票房贡献较大增量。

同时，公司动画电影项目储备丰富，包括《大鱼海棠2》、《西游记之大圣闹天宫》等，且多部作品处于制作中，公司在动画电影领域具备较为稳定的输出能力。

公司电影业务毛利率提升显著，电影项目储备丰富。

2020年，公司毛利率为53.03%，较上年同比提升8.27pcts，主要系公司电影及衍生业务毛利率提升14.34pcts，带动整体毛利率上行。

公司电影项目储备丰富，不乏重磅作品，公司具备独到的电影投资眼光、丰富的行业资源以及强大的发行能力，作为行业龙头公司，作品有望持续疫情前的强劲票房表现。

单部电视剧盈利能力提高，多部新剧上映有望贡献新增量。

2020年，公司参投的电视剧《新世界》成为公司2020年第二大创收作品，公司单部剧盈利能力提升。

公司发布的剧集片单中，《山河枕》《春日宴》等项目已进入实质推进阶段，电视剧及网剧业务有望成为公司营收的重要补充，助力公司业务多元化。

公司电影衍生业务及实景娱乐业务新进展。

电影衍生业务方面，公司2020年上映的电影《姜子牙》与生产鞋服、手办、玩具、出版物等多种品类的优质公司开展了版权授权合作，推进衍生品开发，公司电影衍生收入及利润较上年同期大幅增长。

除成功的动画电影作品《哪吒之魔童降世》《姜子牙》等之外，公司旗下“一本漫画”APP孵化原创漫画IP32个，并与60余位漫画艺术家展开视觉与故事方面的合作。

参考国外成熟的动画电影IP运作经验，动漫衍生业务空间巨大，公司未来衍生业务空间广阔，将成为收入及利润的有力补充。

实景娱乐方面，光线中国电影世界项目一期市政道路、水系、影棚区（含19个影棚和配套）和配套居住区工程全面进入施工建设阶段，项目展示中心也于2020年底建成并正式对外开放。

盈利预测与评级：行业层面上，随着疫情得到控制，电影产业有望全面恢复。

公司作为头部影视公司，具备出色的影视制作能力和独到投资眼光，公司在动画电影领域前瞻性布局，已垄断大量优质制作资源，建立起稳定的动画电影供给能力，而公司真人影视剧项目亦储备丰富，重磅作品有望持续贡献优秀的票房成绩。

另外，随着电视剧业务发力和衍生品业务发展，公司营收及利润也将得到有效的多元补充。

我们看好公司未来发展，预计公司21-23年的公司归母净利润分别为9.60亿元，12.64亿元和14.24亿元，EPS分别为0.33元，0.43元以及0.49元，对应现有股价PE分别为37X，28X和25X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：（1）动画电影项目制作进度不及预期；（2）电影行业监管政策变化；（3）电影项目上线进度不及预期。