财信证券-隆基股份-601012-利润率显韧性，业务布局具前瞻性-210422

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2020年业绩增幅62%，2021一季度业绩增幅34%。

2020年实现营收545.8亿元（+66%）、归属净利润85.5亿（+62%)、经营活动现金流110.1亿元（+35%），加权ROE达到27.23%（+3.30pcts）。

2021年一季度公司实现营收158.5亿元（+84.3%），实现归属净利润25亿元（+34.2%）、经营活动现金流-16.1亿元（前值-5.4亿元）。

公司营收、出货量及产能指标均超过2020年初公告的计划目标。

组件出货量跃居行业第一，硅片持续降本增效。

2020年公司组件外销量达到23.96GW（+223.98%），全球市占率达到19%（+11pcts），由之前的行业第四跃居行业第一，主要驱动因素为海外销售渠道强化及海外产能规模扩张。

2020年硅片外销量达到31.84GW（+25.65%），拉晶环节非硅成本下降9.98%，切片环节非硅成本下降10.82%，估算硅片非硅成本近两年降幅超过35%，成本控制能力行业领先。

受益于出货量增加，公司光伏组件及电池板块营收增幅140%、硅片及硅棒板块营收增幅12.6%，占公司营收比重超过94%，提振业绩增长。

2021Q1预计硅片外销量达到18.4GW（yoy+26%）、组件外销量达到6.33GW（+238%）。

净利率显韧性，长协议订单保障供给。

2020年以来，光伏产业链原材价格大幅上涨，硅料价格高低位涨幅达到59%，光伏玻璃价格高低位涨幅达到75%，在行业价格波动之下，公司2020年净利率水平稳定在15.94%（yoy-95pcts）。

稳定的利润率水平来自产品价格传导、工艺技术改进、高利润率市场收入增长以及原材料保障能力。

近两年公司与德力、福莱特、南玻及彩虹新能源等主要光伏玻璃供应商签订在执行长协订单，估算光伏玻璃年化供应量超过34GW，与通威、大全、新特能源、保利协鑫、亚硅及OCI等主要硅料供应商签署长协订单，估算年化/今年硅料供应量约80GW/64GW。

在产业链价格波动及部分材料紧缺之际，以上长协订单保障了公司产量增长的原材料供给。

产能持续扩张，推进新技术路线投产。

据公司经营计划，预计2021年硅片产能达到105GW（+23.5%）、单晶电池产能达到38GW（+26.6%）、单晶组件产能达到65GW（+30%），支撑硅片出货量达到80GW（+37.6%）、组件出货量达到40GW（+63%），另有银川5GW单晶电池及西咸15GW单晶电池两个项目预计2022年投产。

2020年公司研发投入达到25.92亿（+54.5%），推进N型硅片产品品质控制水平提升，探索电池片产品转换效率提升，其中分阶段技术迭代产品已达到量试阶段，预计有两种技术路线产品推向分布式及集中式电站两个方向市场。

布局碳中和，加码氢能及BIPV领域新空间。

2021年3月，公司出资16.35亿元收购建筑物屋顶制造商森特股份27.25%股权，成为第二大股东，结合公司去年首家推出的BIPV产品，加码建筑光伏市场布局，预期今年出货量达到400MW。

2021年4月，公司与中石化达成战略合作，探索在光伏+绿氢等方向的应用场景。

盈利预测。

考虑公司产能扩张幅度以及产业链价格波动情况，预计2021-2023年公司营收860亿、1216亿、1511亿，净利润111亿、151亿、203亿，利润增速分别为30%、36%、34%，EPS分别为2.87元/股、3.92元/股、5.26元/股。

公司为光伏一体化龙头企业，业务布局具备前瞻性，增长确定性较强，对标2021年合理市盈率区间为34-36倍，合理区间为97.6元-103.3元，维持“推荐”评级。

风险提示：光伏需求不及预期，中美贸易争端加剧，硅料价格大幅波动。