中信证券-视源股份-002841-2020年年报点评：业绩符合预期，增长动力强劲-210426

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2020年在终端需求波动、竞争加剧、原材料涨价等多重因素影响下，公司仍实现+18%的业绩增长。

2021年，原材料或持续供应紧张，但终端需求预计有所恢复，公司凭借强大的产品、供应链、渠道拓展能力，有望在竞争加剧的市场中持续提升份额。

我们维持公司2021-22年EPS预测为3.57/4.66元，新增2023年EPS预测5.76元，参考公司历史估值中枢以及行业可比公司估值，给予公司2022年40倍PE，对应目标价186元，维持“买入”评级。

业绩符合预期，全年业绩增长18%。

1）收入及利润：公司2020年实现收入171.29亿元/+0.5%，归母净利润19.01亿元/+18.0%，扣非归母净利润17.70亿元/+16.8%。

其中4Q20增长提速，实现收入46.93亿元/+15.8%，归母净利润4.97亿元/+151.9%。

2）成本及费用：公司2020年毛利率为26.55%/-0.78pct，由于会计准备调整，原销售费用中的运输费核算至营业成本（2019年运输费约占收入1%）。

2020年公司销售/管理/研发费用分别下滑6.9%/2.3%/12.0%，管理费用下滑主要系股权激励费用减少3305万元，研发费用下滑主要系处置子公司导致研发人员数量下滑6.6%至2112人。

此外，公司受益于利息收入、汇兑收益和投资收益增加，财务收入/投资收益分别达1.46/1.12亿元。

黑电板卡：出货量维持稳定，智能板卡占比提升至59%。

公司2020年黑电板卡业务实现收入63.59亿元/-20.1%，毛利率达17.08%/-0.58pct，销量达7564万台/+0.5%。

收入下滑主要系终端需求波动，竞争加剧下，公司下调产品价格，毛利率由于产品降价、原材料涨价等因素有所下滑，但同时受益于智能板卡占比提升（2020年智能板卡出货量占比提升近10pcts至59.2%），板卡业务整体毛利率下滑有限。

2021年原材料或持续供应紧张，但考虑到全球性体育赛事的催化（奥运会、世界杯等），终端需求有望恢复，我们预计2021年公司TV板卡业务同比+20%。

整机业务：教育市场保持领先，企业服务市场延续高增。

2020年整机业务实现收入79.79亿元/+14.9%，毛利率达32.55%/-3.89pcts。

销量达83.3万台/+25.3%。

在竞争压力加大下，2020年产品有所降价导致毛利率下降。

1）教育：教育市场实现收入68.19亿元/+11%，而2020年中国大陆教育IFPD市场整体销售额下降5.7%（据迪显咨询），公司旗下品牌希沃仍维持龙头地位，销量占比达48.2%。

公司2020年在非公立教育市场（高职教、幼教、教培）表现优异，同时学生终端、录播、电子班牌等延展产品也逐渐放量，我们预计2021年教育市场增速有望达30%。

2）会议：企业服务市场延续高速增长，实现收入11.60亿元/+45.3%，而2020年中国商用平板市场销售额仅增长5%，公司旗下品牌MAXHUB继续保持第一的领先优势，销量市占率25.5%。

2020年MAXHUB加强提供细分领域解决方案，在金融、新零售等领域建立标杆案例，如农业银行、欧莱雅等。

同时，发力电商渠道，线上销售也有大幅增长。

2021年随远程办公渗透率持续提升，我们预计公司会议平板业务增长在40%~50%。

新业务：LED、白电板卡等逐渐起量，未来增长动力强劲。

公司2020年其他业务实现收入27.91亿元/+29.6%，毛利率达30.95%/-2.68pcts。

其他业务主要包括公司白电板卡、LED显示、生活电器（小家电、智能锁、智能投影仪等）供应链服务等，其中LED显示业务实现收入3亿元/+16.9%。

公司白电业务已孵化多年，随着公司合肥产业园投入使用（主要定位白电业务研发，公司计划2021年底或2022年初），白电业务有望快速崛起，预计新业务2021年有较快增长。

风险因素：行业竞争加剧、原材料价格上涨等。

投资建议：2020年在终端需求波动、竞争加剧、原材料涨价等多重因素影响下，公司仍实现+18%的业绩增长。

2021年，原材料或持续供应紧张，但终端需求。