中泰证券-三只松鼠-300783-Q1强势复苏，全渠道，多品牌打造新增长曲线-210425

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事件：2021年一季度公司实现收入36.70亿元，同比增长7.58%，实现归母净利润3.15亿元，同比增长67.57%，实现扣非归母净利润2.78亿元，同比增长50.56%。

线下高增驱动营收增速转正，Q1业绩超预期。

21Q1公司收入和净利润增速分别为7.6%和67.6%，线下高增驱动营收增速转正，降本增效贡献盈利能力明显提升。

具体而言，线上来看，21Q1预计阿里平台在高基数下销售额下滑约30%，亮点一方面在于京东平台在精细化运营下延续去年快速增长（20年京东+22.2%），另一方面公司加大新电商布局，拼多多渠道定制专属商品（实现营收超5000万），抖音渠道加大自直播培育（年货节销售额达1.82亿元），21Q1抖音和拼多多在线上占比已升至8.55%，社区团购已进入美团优选等多个渠道。

线下来看，21Q1线下重点布局、快速发展，营收占比升至33.37%，其中投食店强化IP体验店定位、聚焦城市店（Q1+29.6%），联盟小店新开103家达975家、推动县城承包制及二店率提升（Q1+167.2%），新分销渠道开发40余款定制化货品、终端动销快速提升（Q1+73.4%）。

品牌方面，公司聚焦小鹿蓝蓝，Q1小鹿蓝蓝营收7913万元，累计打造超千万级单品5款，为“1+N”品牌矩阵的打造树立了成功样板。

管理优化助力毛利率改善，盈利能力大幅提升。

21Q1公司毛利率31.4%，同比+4.2pct，主要是一方面公司缩减销售不佳的SKU，另一方面公司加强内外绩效管理（供应商&员工），有效降低成本；21Q1期间费用率为20.5%，同比+0.8%，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.2%/2.1%/0.2%，同比+0.4%/0.3%/0.1%。

21Q1净利率为8.6%，同比+3.1pct，管理优化助力公司盈利能力大幅提升。

21Q1经营净现金流3.9亿元，同比-62.4%，主要是公司年货节后移，采购备货后置所致。

全年重点发力线下，全渠道发展多点开花，业绩有望重回增长快车道。

展望2021年，公司今年将重点发力线下，2021年线下有望提升到33%-35%：（1）投食店方面，将强化IP体验定位，聚焦大城市，赋能小店；（2）联盟小店将承接主要销售职能，目前在团购方面具备优势，后续将通过增加定制商品的方式补强小店日常经营，今年有望延续快速开店势头；（3）新分销方面，公司去年新分销渠道在自然增长下需求旺盛，今年将成立新分销团队，同时货品与门店形成区隔。

同时，线上方面公司今年将重点开拓抖音渠道，加强自直播培育，通过抖音与消费者建立品牌连接，形成势能，进而与线下形成闭环。

我们认为公司未来将全渠道均衡发展，保持传统电。