国盛证券-兴齐眼药-300573-业绩高增长趋势良好，定增落地后公司有望加速发展-210426

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事件:公司发布2021年一季报。

2021Q1，公司收入2.07亿元，同比+150.51%，归母净利润0.33亿，同比扭亏，扣非归母净利润0.33亿元，同比扭亏。

21Q1业绩高增长基本符合预期，阿托品滴眼液可能为增长重要动力。

公司21Q1收入端实现同比151%增长，业绩同比扭亏；环比20Q4收入和利润基本持平。

根据我们的测算，兴齐眼科医院（主要是阿托品滴眼液院内制剂）确认收入约达6000万元以上（测算逻辑为兴齐眼药子公司较少，除兴齐眼科医院几乎外无收入贡献，2020年兴齐眼科医院收入1.38亿元，合并报表与母公司报表收入差值为0.61亿元，其中涉及内部抵扣；21Q1合并表表与母公司收入差值为0.33亿元，假设21年抵扣方式不变，按照20年的抵扣比例粗算，兴齐眼科21Q1收入约为0.75亿元，考虑到计算偏差，按±15%计算，最低测算收入在0.64亿元），增长极为迅猛，预计全年有望达3亿元左右。

财务指标持续优化。

21Q1公司毛利率和净利率分别为76.95%和18.12%，单季度净利率为公司上市以来Q1最高水平，从季度趋势快看，仍在继续提升。

从中间费用来看，公司销售费用率连续三年呈下降趋势，21Q1销售费用32.99%，相较20全年下降2.47pct，研发费用率为9.66%，相较20年略有提升；经营性活动现金净流量4732万元，相较20Q1的231万明显提升。

滚动四个季度看，公司的ROE已经来到20%以上，为上市以来最佳水平。

环孢素滴眼液后续销售有望超预期。

由于1季报未披露单产品数据，我们暂时无法得知环孢素滴眼液Q1销售情况，但从公司公告及我们草根调研情况看，0.05%环孢素滴眼液已经在北京同仁医院等公立医院、爱尔眼科、华夏眼科等民营眼科连锁；我们认为大型民营眼科连锁，如爱尔眼科、华夏眼科等，既有充足的患者流量，又有对环孢素滴眼液产品的天然需求（临床急需+国际公认推荐+高价值），完全可以在公立医院的导入期，带动产品实现放量，我们预计环孢素全年销售有望达1.5亿元。

定增落地后公司有望加速发展。

公司4月23日公告，收到证监会同意定增的批复。

本次定增发行不超过577万股，募集金额不超过8亿元（倒推价格为不超过138.6元/股），主要用于环孢素滴眼液生产线、研发中心建设及新药研发项目、补充流动资金；预计公司定增有望在Q2实施，定增落地后公司的研发项目有望提速，长期产能将得到保障，同时机构股东的增多有望优化股东结构，增加长期投资者，减少股价波动。

盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为1.9亿元、3.2亿元、5.1亿元，对应增速分别为110.6%，73.7%，58.7%；EPS分别为2.25元、3.91元、6.20元，对应PE分别为60x、35x、22x。

按照我们的DCF测算，公司阿托品院内制剂+阿托品滴眼液2.4类新药折现价值120亿元，环孢素折现价值30-40亿元，其他眼科药品折现价值10-20亿元，其他管线价值暂不考虑，合计对应价值170亿元，提升空间巨大，维持“买入”评级。

风险提示：核心产品推广不及预期；眼科药品市场竞争加剧；新药研发风险。