东吴证券-小鹏汽车~W-9868.HK-2021三季报点评：毛利率改善明显，新车周期表现持续强势-211124

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投资要点公告要点：小鹏汽车2021Q3实现营业收入57.20亿元，同比+187.4%，环比+52.1%；2021Q3归母净亏损15.95亿元，同比-21.3%，环比+33.5%。

Q3毛利率表现较好，持续高研发保障技术领先；全国销售网络建设加速，智能化渗透快速提升：1）小鹏汽车2021Q3实现整车交付25666台，同比+199.2%，环比+47.5%，其中小鹏P7交付19731台，同比+217.7%，环比+71.2%；Q3国内市场新能源汽车整体批发销量90.5万台，同比+193.8%，环比+46.9%，小鹏汽车整体好于新能源汽车整体。

2021Q3单车售价21.27万元，同比-2.9%，环比+3.3%，单车售价基本保持稳定。

2）Q3整车业务毛利率13.6%，同环比改善明显，主要系整体交付增加规模效应提升以及产品结构环比改善导致。

Q3研发投入12.64亿元，同比+99.0%，环比+46.4%，主要系研发团队规模扩大薪酬支付增加叠加新车型开发和软件技术持续投入；研发费用率22.10%，环比基本持平；销售、行政及一般管理费用15.38亿元，同比+27.8%，环比+49.3%，主要系销售网络扩建增加，对应费用率26.89%，环比微幅下降0.52pct。

3）XPILOT智能驾驶&实体销售网络迅速铺开。

2021Q3交付的小鹏P7实现XPILOT2.5/3.0系统99%高覆盖，智能化渗透迅速铺开；截至9月底，小鹏全国271家门店覆盖95个城市，超充站439座覆盖全国121个城市。

4）针对2021Q4，小鹏汽车自身预期交付3.45~3.65万台，同比+34.4%~+42.2%，相比小鹏汽车之前单月1.5万台的销量指引有所下滑，主要系第五代毫米波雷达芯片短缺影响；小鹏汽车Q4营收71~75亿元，环比+24.1%~+31.3%，单车售价接近20.6万元，环比下滑，主要系第三款车型P5全新上市交付增加，影响平均售价。

全新车型推出，加码电动智能化，新车周期强势；飞行汽车/智能机器同步推进，更懂中国智能化加速推进：1）短期来看，G9发布车型周期继续强势。

小鹏汽车广州车展全新上市中大型SUV车型G9，搭载XPilot4.0以及800V高压SiC充电平台以及X-EEA3.0全新电子电气架构，软硬件全面升级，智能化持续领先市场，助力销量攀升。

2）长期来看，飞行汽车/智能机器同步推进，X-service/X-certified服务及二手车品牌发布，智能出行市场全覆盖，加快居家出行智慧生态网络布局。

盈利预测与投资评级：考虑芯片短缺对新车交付的影响，我们下调小鹏汽车2021年营收为200亿元（之前为226亿元），2022~2023年分别为420/730亿元，对应归母净利润为-50/-40/-18亿元，对应PS估值分别为15/7/4倍。

维持小鹏汽车“买入“评级。

（本文相关货币单位均为人民币，换算汇率采用2021年11月23日汇率，1港元=0.83人民币）风险提示：新能源汽车行业发展低于我们预期；芯片/电池等零部件供应链不稳定；软件OTA升级政策加严；新平台车型推进不及我们预期。