华安证券-汇川技术-300124-工控业务跨越式发展，管理变革探索制度创新-210427

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①公司发布2020年报&2021年一季报。

20年营收115亿，同比+56%；归母净利润21亿，同比+121%；21年Q1营收34.13亿，同比+121%，归母净利6.46亿元，同比+275%。

②披露长效激励计划草案，设定2021年净利润考核目标28亿。

③拟投资10亿元设立新能源（常州）子公司，生产动力总成、电源、OBC等产品。

核心观点：2020年年报业绩符合预期，2021年一季报略超预期，关注管理变革进展。

公司进入管理驱动创新成长阶段，应淡化短期业绩与订单波动，给予管理变革更高的权重，它是公司长期竞争力来源。

财报与激励计划传递两个信息，一是经营层面期间费用率持续下行，二是长效激励计划是管理层在探索制度创新，并把新文化中“以贡献者为本”与激励体系形成闭环，管理变革成果开始兑现。

预计2021-2022年归母净利润29.5/37.9亿元，增速为40%/29%，对应PE46X/36X，维持“买入”评级。

年报符合预期，顺周期+管理变革驱动业绩高速增长。

业绩高速增长系经济复苏带动制造业资本开支上行，及公司的强阿尔法。

国内低压变频器/伺服/PLC市场规模同比增长7.8%/17.2%/11.6%，增速创近3年新高。

汇川低压变频器与伺服市场份额位居第3/4，市占率距第一差距分别2.2%/1%，逼近外资龙头，2021年有望拿下魁首。

根据NE时代统计，电控市占率10.6%，仅次于比亚迪，公司稳坐国内第三方电控龙头。

探索公司2020年成长底层逻辑：疫情初期设立“保供小组”抢占市场份额；推行“集成化供应链”改革，提升毛利率；并做好了原材料价格风险识别与管理；“上顶下沉”策略拓展了通用自动化业务边际，推动营收快速增长，降低研发与销售费用摊销，人均产出同比增长36%。

Q1业绩略超预期，在手订单充足。

Q1高增长系经济复苏，及“就地过年”排产充足。

通用自动化同比增长146%，其中变频器伺服同比增长194%系锂电、光伏等新经济板块拉动，新能源业务同比增长284%，系下游电动车销量高增长。

毛利率环比提升1.3pct系产品结构优化，高毛利伺服占比提升。

净利润率环比提升2.08pct，销售期间费用率下滑1.64pct占主导因素。

Q1订单（自动化+电梯+机器人）同比增长86%，在手订单充足。

设立新能源（常州）子公司，新能源汽车战略继续深化。

Q1新能源订单yoy8倍，电动车产品线产能即将饱和，常州工厂设立将有效解决产能瓶颈。

大客户通常采用“包线制”，这是公司电动车业务首次走出总部，围绕主机厂设立配套生产线，“汽车品”理念强化有利于加深与主机厂合作。

从产品看包含了动力总成与小三电，配套单车价值量进一步提升。

长效激励机制设立，探索制度创新的萌芽。

激励计划中基金的额度，将（当年净利润-考核目标）30%与上年净利润的10%相比，取孰低值，基金用于购买或认购本公司股票并授予相关人员。

相较于股权激励通常考核条件为净利润复合10%-15%，此计划设定了较高的增长目标-2021年净利润增长底线33%。

同时激励范围限制200位核心人员，人均额度高，每年滚动激励，效果远好于传统股权激励与员工持股，并维护了其它股东利益。

我们认为“长效激励计划”一方面充分激励了核心员工，更重要的是体现了管理层在探索制度创新，并把“以贡献者为本”的企业文化与激励体系形成闭环，管理变革红利开始兑现。

投资建议：预计2021-2022年归母净利润29.5/37.9亿元，增速为40%/29%，对应PE46X/36X，维持“买入”评级。

风险提示1、管理变革不能如期推动；2、宏观经济波动；3、原材料价格上涨；4、新能源汽车业务拓展受阻。