民生证券-传媒行业深度研究报告：从知乎十年发展看问答社区的建设与商业化-210427

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一、核心观点如何看待知乎在问答社区行业的独特地位？知乎是一个标志性的问答社区，用户可以在知乎上共享知识、经验和见解，并找到自己的答案，而图文内容是用户在知乎上生产和消费的主要内容形式。

知乎目前在国内问答社区中营收规模和市占率居于第一位，基本没有可替代的同类产品，知乎作为一个知识分享的问答社区有其独一无二性。

截止20Q4，知乎平台上的内容创作者累计达到4,310万,平均每月有330万活跃内容创作者，月均活跃用户数达7,570万，日活用户平均每天打开知乎6.2次，平均每月互动次数为6.757亿次。

作为问答社区行业龙头，知乎如何商业化？2020年知乎实现营业收入13.52亿元，同比增长101.76%；其中广告、会员付费、内容商务解决方案、其他（主要为在线教育与电子商务）分别实现营收8.43/3.2/1.36/0.53亿元，占比62%/24%/10%/4%。

1）从营收结构来看，广告和会员付费为知乎目前的收入主流，2020年二者营收占比合计约为86%。

2）从收入增速来看，内容商务解决方案与其他业务增长极为迅速，2020年同比增长21,088%与1,083%；广告与会员付费也保持较快的增长，同比增长46%与264%。

3）如何看待知乎未来的商业化进程？我们以三年为周期，预计2020~2022年广告将成为驱动知乎收入增长的核心引擎；会员付费自2019年起高增长，目前对收入贡献有限，但基于知乎问答社区的内容生态，预计2023~2026年有望接力广告成为新的增长看点。

如何看待知乎目前仍处于亏损中？毛利及毛利率方面，2019~2020年知乎分别实现毛利3.17、7.58亿元，毛利率从55.08%上升至64.06%，从毛利及毛利率来看，知乎营收能够较好地覆盖其成本。

净利及净利率方面，2020年知乎全年净亏损5.18亿元，较2019年净亏损9.99亿元有较大幅度减少，净利率也从-149.02%上升至-38.27%。

净利润的亏损主要是营销开支较大，2019~2020年销售费用分别为7.66、7.35亿元，销售费用率分别高达114.31%及54.34%。

我们预计随着知乎收入规模的不断扩大与上市后费用率的逐渐下降，公司有望不久实现盈利。

二、投资建议我们认为互联网问答社区目前处于用户规模和商业化的初始阶段。

基于问答社区的内容生态，广告、知识付费、电商、教育等商业化变现方式均有望蓬勃生长，行业规模仍有较大增长空间。

目前知乎在问答行业处于绝对领先地位，尚无直接竞争对手。

从整个内容互联网行业来看，随着互联网公司用户规模逐渐触达上限，我们看好优秀的内容公司凭借其沉淀的用户与内容资源实现持续增长。

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三、风险提示用户增长不及预期，盈利能力不及预期，内容质量下降导致公司竞争力下降。