中泰证券-天味食品-603317-收入强劲增长，短期投入加大利好长远-210427

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事件：公司2021Q1实现收入5.22亿元，同比增长56.21%；实现归母净利润0.80亿元，同比增长4.13%；实现扣非后归母净利润0.77亿元，同比增长8.50%。

一季度销售商品现金流同比增长32.57%，低于收入增速主要系2020Q1疫情影响发货，公司预收款增加，而今年一季度恢复正常。

火锅调料增长强劲，定制餐调业务回暖。

2021Q1公司调味品主业收入为5.21亿元，同比增长56.09%，对比2019Q1增长70.47%。

分产品看，2021Q1公司火锅调料、中式菜品调料收入分别为2.49、2.41亿元，同比分别增长84.53%、36.08%。

火锅底料实现高速增长，主要系2020年新推出的不辣汤系列表现亮眼。

中式菜品调料收入增速环比回暖，一方面系公司开始兼顾老品资源投放，同时疫情逐步平稳生鲜消费回暖利好鱼调料。

分渠道看，2021Q1经销商、定制餐调、电商渠道收入分别为42.34、4.60、4.19亿元，同比分别增长49.62%、410.22%、25.23%，对比2019Q1分别增长66.48%、55.40%、161.88%。

经销商渠道受益于渠道开拓快速增长，期待2020年新开经销商逐步成熟后放量；定制餐调业务同比大幅增长，主要系去年同期受疫情影响低基数，今年餐饮行业基本恢复正常；电商渠道保持了快速增长趋势。

分地区看，2021Q1西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南收入分别为1.49、0.88、1.25、0.47、0.42、0.33、0.35亿元，同比分别增长25.56%、52.70%、97.82%、55.62%、94.05%、83.48%、49.78%。

华东、华南两大重点新兴市场对比2019Q1分别实现163.76%和117.87%的增长。

一季度公司经销商净增加183家至3184家。

成本上升毛利率承压，短期市场投入加大。

2021Q1公司毛利率同比下降2.70个pct，主要系：（1）油脂等原材料价格上涨；（2）低毛利率的定制餐调占比上升。

2021Q1公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+8.44、-0.57、-0.74、-2.08个pct。

销售费用率上升主要系广告投放、业务宣传费、促销费等增加，短期影响利润但利好中长期发展。

财务费用率下降主要系募集资金存款利息增加。

2021Q1销售净利率下降7.69个pct。

盈利预测：2021年公司持续进行优化和改善，收入有望保持高速增长。

复合调味品赛道高速增长、集中度低，公司加速提升市场份额，力争占据头部位置。

我们预计公司2021-2023年收入分别为31.28、40.83、52.62亿元，归母净利润分别为4.37、6.28、9.17亿元，EPS分别为0.69、1.00、1.45元，对应PE为62倍、43倍、30倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动的风险；冠状病毒扩散风险；食品安全风险。