中泰证券-中炬高新-600872-短期表现承压，期待公司加速改善-210428

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事件：公司2021Q1实现收入12.63亿元，同比增长9.51%；实现归母净利润1.75亿元，同比下降15.17%；实现扣非后归母净利润1.70亿元，同比下降16.53%。

家庭渠道销售疲软，公司持续开拓经销商。

2021Q1公司实现调味品收入12.23亿元，同比增长9.62%，对比2019Q1增长5.41%。

我们认为一季度增长较慢，主要系家庭端消费疲软，2020年疫情下大量调味品企业聚焦C端，加大推广促销力度，渠道与终端库存较高，2021Q1处于消化阶段。

分产品看，2021Q1酱油收入为7.60亿元，同比增长5.72%，对比2019Q1仅增长1.60%，主要系家庭端销售承压。

鸡精鸡粉收入为1.40亿元，同比增长52.16%，恢复至2019Q1水平，主要系低基数以及受益餐饮复苏。

食用油收入为1.36亿元，同比下降2.34%，主要系基数影响。

其他调味品收入为1.87亿元，同比增长12.97%，蚝油、料酒等预计表现较好。

分地区看，2021Q1公司东部、南部、中西部、北部收入分别增长24.03%、7.44%、-7.73%、21.04%。

东部、北部增幅较大，中西部负增长，主要系基数原因及就地过年影响。

Q1公司继续建设渠道，经销商净增加110个至1531个，其中东部、南部、中西部、北部分别净增加10、3、31、66个。

成本上升叠加费用投入加大，盈利能力承压。

2021Q1公司毛利率同比下降2.61个pct，主要系包装物料及原材料价格上升导致美味鲜毛利率下降。

公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.48、+0.59、+0.66、-0.22个pct。

销售费用率上升，系公司加大营销费用投入，美味鲜促销推广及运输费用增加。

管理费用率上升，系公司提高美味鲜管理人员的薪酬福利。

同时公司增加了相应的研发投入。

受成本上行及费用投放加大影响，2021Q1美味鲜归母净利润同比下降8.97%。

盈利预测：2021年公司持续推进渠道建设。

同时公司机制逐步改善，加大销售人员激励力度，释放销售团队活力。

我们预计公司2021-2023年收入分别为61.18、71.52、84.99亿元，归母净利润分别为10.14、11.98、14.63亿元，EPS分别为1.27、1.50、1.84元，对应PE为39倍、33倍、27倍。

其中预计美味鲜2021-2023年收入分别为57.29、68.42、82.81亿元，归母净利润分别为9.46、11.48、14.05亿元，剔除地产业务约30亿价值后，调味品业务对应PE为38倍、32倍、26倍，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；冠状病毒扩散风险。