华安证券-巴比食品-605338-开店速度受疫情影响，营收符合预期-210428

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事件：2020年公司营业总收入9.75亿元，同比下降8.35%；归母净利润1.75亿元，同比增长13.41%；扣非后归母净利润1.29亿元，同比下降5.98%；基本每股收益为0.87元。

疫情致使营收减少，开店速度降低2020年除包装物及辅料的营收同比增长外，其余业务营收均同比减少，主要系疫情管控政策影响，门店营业天数减少，面点、馅料、外购品类营收均下滑；为减轻疫情对加盟商的影响，公司给予门店减免管理费及促销支持，导致服务费收入同比下降7.5%。

因上半年营业天数减少，加盟店铺平均收入26.31万元，同比下滑16%。

截止2020年度末，公司有3089家加盟店和17家直营门店。

受疫情影响加盟商搁置开店计划影响，公司加盟店开店速度低于往年的10%，2020年度只有6%，净增加174家；减少数量341家，和2019年持平，反映公司的店铺存续较为良好。

原材料价格上涨+固定成本摊薄影响毛利。

面点、馅料等食品类主营业务毛利率比上年同期减少，主要因执行新收入准则，公司将3,817万元运杂费计入主营业务成本；剔除运杂费影响，2020年度主营业务毛利率同比降低1.31%，主要影响因素系：原材料价格上涨，变动成本增加；产量减少导致单位固定成本增加。

加盟店管理类、服务费类毛利率比上年同期减少，主要是为减轻疫情对加盟商的影响，公司给予门店减免管理费及促销支持，导致服务费收入减少。

销售费用率4.91%，同比降低4.09pcts，因新收入准则规定运杂费不再计入销售费用。

管理费用率7.22%，同比略提升。

财务费用率-2.31%，主要系银行存款增加，利息收入相应增加。

毛利率下降，但费用率也下降，销售净利率17.96%，同比提升3.49pcts。

异地扩张稳步推进南京工厂已经开始前期建设，计划在2022年末投产，使得公司产品配送区域得到有效延伸，对江苏地区进一步渗透；临近的工厂提供更好的产品、更适应当地口味，助力公司在南京市场与当地品牌和善园、青露的竞争。

从2021年3月初巴比在武汉开业首家门店，到3月底，巴比在武汉的签约门店达到50多家，预计至年底巴比还将在武汉及周边区域开店超过100家。

投资建议公司经营早餐加盟连锁门店，提供成品或半成品的馅料、面团，是中式早餐工业化的先行者，加盟店由华东向华北、华南拓展，未来有望实现全国化。

公司多年积累已经形成一套成熟完善的加盟体系，单店模式可复制，速冻食品可增加单店营收，公司在加速拓店形成全国化连锁经营方面具有较大潜力，对外收购扩张将为公司异地布局提供新思路，缓解以往异地拓店时面临的品牌知名度和口感差异的阻碍；团餐业务空间广阔，有望成为新发展点。

预计2021-2023年，公司营收分别为12.55/14.18/16.03亿元，同比增长29%/13%/13%，净利润分别为2.07/2.24/2.53亿元，同比增长18%/8%/13%，EPS分别为0.84/0.90/1.02，对应PE分别为41/38/34。

维持“买入”评级。

风险提示原材料价格波动，食品质量控制，开店不及预期的风险。