华安证券-国茂股份-603915-年报超预期，产能扩张与品类扩充驱动公司快速成长-210428

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事件：公司发布2020年报&2021年一季报。

20年营收21.84亿，同比+15.21%；归母净利润3.59亿，同比+26.56%；剔除股权激励费用影响后归母净利润3.72亿元，同比+31.13%；21年Q1营收6.42亿，同比+93.59%，归母净利7943万元，同比+145%；剔除股权激励费用后，归母净利润同比+180%。

核心观点：2020年年报超预期，一季报符合预期。

公司进入产能提升与品类扩张的高速成长期，20Q4-21Q1收入持续创新高充分验证主业竞争力。

高端品牌“杰诺”也进入管理优化与扩产阶段，工程机械回转减速机在徐工塔机上量，卷扬等新产品21年有望量产，成长逻辑逐步兑现。

预计2021-2023年归母净利润4.92/6.46/8.62亿元，增速为37%/31%/33%，对应PE39X/30X/22X，维持“买入”评级。

年报业绩超预期，收入端增速加速上行，盈利能力逐季提升，Q4多项指标创历史新高。

业绩高速增长系经济复苏带动制造业资本开支上行，砂石矿粉、水泥、冶金起重等行业景气度持续提升，叠加公司产能释放。

20年国内规模以上企业减速机产量同比增长11.42%，公司齿轮减速机产量同比22.35%，大幅跑赢行业，同时20年Q3募投产能陆续释放，收入端加速上行。

Q4表观毛利率下滑系会计准则调整，运费计入营业成本，剔除运费后实际毛利率32%左右，规模效应带动盈利能力创单季新高。

21年Q1业绩符合预期，收入端创历史新高，非经常因素制约利润释放。

业绩高增长系经济复苏，及“就地过年”公司排产充足，收入端创历史新高。

Q1剔除运费后，毛利率同比增长1.04pct，略低于预期，系钢材等原材料大幅上涨，出厂价提升未能及时传导，及杰诺、工程机械类产品规模效应较弱影响。

同时部分非经常因素制约了净利润释放，一是投资收益受确认节奏影响，导致Q1收益确认低于季度平均水平，二是信用减值年初计提额度较高，通常年末冲回。

新业务进展顺利，智能化转型降本增效。

莱克斯诺整合顺利，公司维系了95%以上供应商及客户，在手订单充足，管理优化大幅提升产能利用率，进入降本增效与扩产阶段，中长期盈利能力有望超过母公司。

工程机械业务方面，公司生产的GLW回转减速机批量出货，配套于徐工、重庆建机的大中型塔机；GTR系列卷扬减速机实现了研发试制及小批量出货，有望在2021年快速量产。

此外，APS（高级计划系统）以及WMS（仓库管理系统）项目亦按计划稳步推进中。

智能化、数字化技术的探索及应用将持续赋能公司制造及管理水平，提升生产效率，大幅降低制造成本。

投资建议：预计2021-2023年归母净利润4.92/6.46/8.62亿元，增速为37%/31%/33%，对应PE39X/30X/22X，维持“买入”评级。

风险提示1、原材料继续涨价；2、行业景气度下行；3、莱克斯诺整合低于预期。