世纪证券-恒顺醋业-600305-2021年一季报点评：营收平稳开局，利润端有所承压-210428

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核心观点：1)营收增长稳健，业绩略低于预期。

2021Q1公司实现收入5.17亿元，同比+10.98%，符合预期。

实现归母净利润0.79亿元，同比+3.89%；扣非归母净利润0.69亿，同比+1.05%，略低于预期；期内现金回款6.02亿，同比+8.4%，低于收入增速。

2)食醋、料酒收入双增，利润率有所承压。

Q1公司食醋收入3.32亿，同比+10.5%；料酒收入0.91亿，同比+12.7%。

受原材料成本上行以及低毛利大包装产品放量的影响，公司整体毛利率39.4%，同比-1.1pct；销售净利率15.4%，同比-1.3pct。

期间费用方面，Q1销售/管理/研发/财务费用率为12.5%/5.5%/3.5%/0.5%。

销售费用率同比持平，环比-0.8pct；管理研发费用率同比+0.9pct。

预计今年公司将延续去年营销费用策略，加强品牌宣传及营销人员奖励，预计管理费用率会随SAP系统上线带来效率提升有所降低。

3)渠道开拓积极，线上销售亮眼。

“战区制”营销改革效果持续显现，Q1全国各地区销售收入均衡稳健增长。

华东、华南、华中、西部、华北收入同比增速分别为10.4%、14%、14%、9.1%、12.6%，其中华南、华中地区增速较快。

报告期末总经销数量达1562家，净增加经销商123家，占去年全年新增数量66%。

公司积极推动多样化渠道拓展，Q1公司线上销售收入达0.43亿元，占营收8.7%，同比提高2.6pct。

4)盈利预测与投资评级：预计2021-2023年公司归母净利润分别为3.7亿元/4.4亿元/5.3亿元，增速分别为16.5%/19.5%/19.9%，EPS分别为0.37元、0.44元、0.52元，对应动态PE分别为51倍/43倍/36倍。

考虑公司系列改革举措继续细化落地，产品结构升级有望带动业绩逐步提升，全年“双十三”目标顺利达成可期，维持“增持”评级。

5)风险提示：食品安全问题风险、原材料价格波动风险等。