中信证券-宁德时代-300750-2020年年报点评：业绩符合预期，龙头高速成长-210428

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公司2020年实现归母净利润55.8亿元，同比+22.4%，符合市场预期。

行业层面，国内外电动化长期趋势明显，海外景气度向上提速，高端动力电池持续紧缺，同时全球储能市场临近爆发，公司作为全球磷酸铁锂电池龙头，有望率先享受行业爆发成长。

作为全球动力电池龙头公司，深度绑定国内主流电动车企；同时对海外特斯拉等巨头客户配套全面深入。

公司成长确定性高，具备长期配置价值，继续推荐，目标价435元/股，维持“买入”评级。

2020年业绩符合预期，经营活动现金流净额高增长。

2020年公司营收503.2亿元，同比+9.9%；归母净利润55.8亿元，同比+22.4%，净利率11.1%，同比1.1pcts，业绩符合预期；2020年扣非后净利润42.6亿元，同比+8.9%。

分季度看，2020Q4营收188亿元，同比+45.4%，环比+48.1%，归母净利润22.3亿元，同比+103.1%，环比+56.8%，Q4净利率为11.8%，同比+3.4pcts，环比+0.7pct。

根据年报分析，公司在多项科目采用了极为稳健的会计处理，如1）公司机器设备当期折旧计提40.2亿元，平均折旧年限4.8年，假设6年计算，预计稳健处理8亿元以上；2）研发费用35.7亿元，100%当期费用化；3）预计负债中的售后综合服务费用和销售返利新增分别为11.3/3.7亿元。

假设将以上几项加回，公司业绩可能超过80亿元。

公司2020年经营活动现金流净额184.3亿元，同比增长36.8%，是当期扣非归母净利润的4.3倍。

期间费用稳定，预收账款高彰显产业链定价权。

分业务看，2020年公司动力电池系统/锂电池材料/储能系统收入分别为394.3亿元/34.3亿元/19.4亿元，同比+2.2%/-20.4%/+218.6%。

2020年公司动力电池毛利率26.6%，同比-1.9pcts。

报告期内，公司期间费用率为13.6%，同比+0.06pcts，其中，全年销售费率4.4%，同比-0.3pct；管理费用率3.5%，同比-0.5pct，规模效应继续释放；财务费用率-1.4%，同比+0.3pct。

2017-2020年宁德时代研发投入16.3/19.9/29.9/35.7亿元，研发费用率8.2%/6.7%/6.5%/7.1%，继续维持行业高位。

此外，公司上游应付票据及账款合计313亿元（去年同期281亿元），对下游合同负债（预收）高达69亿元（去年同期62亿元），继续保持了产业链极高的定价权。

公司行业地位稳固，资本运作持续赋能。

在下游车企持续提高电动车产品品质的需求下，公司作为一线动力电池绝对龙头，持续保持高市场份额。

根据GGII数据，2020年公司动力电池装机29.88GWh（不含合资），同比-8%，2020年中国动力电池装机同比增长+1%，市占率47.5%，较上年小幅下滑4.5pcts，但仍保持行业第一位。

全球看，根据SNEResearch数据，公司2020年全球市占率25%，连续3年保持行业第一。

公司公告2020年生产51.7GWh，同比+9.4%；销售46.8GWh，同比+14.4%，2020年底库存14.2GWh。

我们预计公司2021年出货有望超过100GWh，其中，动力电池超70GWh（国内和海外分别为50/20GWh），储能超15GWh。

2018年上市以来，公司先后完成55亿元IPO、197亿元定增，并两次合计发行45亿元公司债。

相关投融资强化了公司对产业链上游资源及下游客户的绑定关系，增强了产业协同。

公司先后实施了三次股权激励，推动改善公司治理并保护人才团队。

技术引领行业，海内外市场深入拓展，体系能力持续凸显。

1）技术引领：公司动力电池技术全球领先，三元高镍电池技术进展全球领先，并掌握核心CTP低成本技术。

2）产能扩张：公司持续增加对福建宁德、四川宜宾、江苏溧阳、德国等地产能投入，我们预计公司2020/2021/2022年底产能将分别达约90/160/250GWh（不含合资部分），进一步加大产能护城河。

3）客户突破：国内来看，公司深度绑定几乎所有主流电动车企（包括上汽、吉利、宇通、北汽、广汽等传统车企，以及蔚来、威马、小鹏等造车新势力），并与上汽、吉利、广汽、东风、一汽设立合资公司；海外来看，公司先后与宝马、戴姆勒、大众、本田、捷豹路虎、PSA等国际品牌进行合作，同时对海外特斯拉等巨头客户配套全面深入。

4）全方位布局：动力电池领域，公司先后入股先导智能、永福股份、加拿大锂矿公司；新能源汽车领域，参与拜腾的B轮融资，并与华为长安合作造车；自动驾驶领域，投资嬴彻科技；芯片领域，投资地平线。

风险因素：下游新能源汽车销量不达预期；动力电池价格下行超预期；原材料价格波动；技术路线变革等。

投资建议：行业景气非常高，公司出货超出市场预期，上调公司2021/22年归母净利润预测分别为108/158亿元（原预测为70/88亿元），新增2023年净利润预测214亿元，对应EPS分别为4.65/6.77/9.19元（原2021/22年EPS预测为3.29/3.80元），现价对应2021/22/23年PE分别为75/52/38倍。

国内外电动化长期趋势明显，海外景气度向上提速，高端动力电池持续紧缺，同时全球储能市场临近爆发，公司作为全球磷酸铁锂电池龙头，有望率先享受行业爆发成长。

作为全球动力电池龙头公司，深度绑定国内主流电动车企；同时对海外特斯拉等巨头客户配套全面深入。

公司成长确定性高，具备长期配置价值，公司近三年净利润平均增速为59%，考虑到公司业务高成长性，给予公司2022年65倍PE估值，对应市值10140亿元，目标价435元/股，继续推荐，维持“买入”评级。