中信证券-佩蒂股份-300673-2020年年报点评及2021年一季报点评：20年报亮眼，21Q1高增-210428

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宠物经济具备一定的抗经济周期波动能力，公司后续业绩有望持续受益于海外产能放量&产品结构优化，且国内市场有望迎来快速增长期。

我们下调公司2021/22年、新增2023年EPS预测至0.89/1.2/1.56元（原2021/22年EPS预测为1.03/1.41元），结合同行可比公司估值，给予2021年50倍PE，对应目标价44.50元，维持“买入”评级。

多因贡献，20年年报高增。

公司2020年实现营收/归母净利13.4/1.15亿元，同比+32.88%/129.61%。

业绩大幅增长主要系：1）海外市场快速增长。

报告期内，公司海外市场实现营收11.4亿，同比+31.61%。

2）鸡肉成本下行&高毛利率植物咬胶占比上升拉升毛利率。

2020年公司植物咬胶实现收入4.28亿，同比增长44%，而主原材料鸡肉成本自2020年以来稳步下降，拉动毛利率稳步上行。

2020年公司实现毛利率25.51%，同比上升0.54pct（刨除会计政策调整影响，预估上升幅度更大）。

3）激励费用减少致费用率下降。

报告期内，公司管理费用率6.6%，同比下降3.92pct。

出口强劲，21年一季报亮眼。

公司2021年一季度实现收入3.21亿，同比+33%，归母净利2338万，同比+99%。

业绩亮眼主要系：1）海外产能持续释放，出口量增。

报告期内，公司持续优化产品结构、开发新客户、加快海外产能释放，海外出口同比+30%。

2）低成本的鸡肉以及产品结构优化持续贡献。

2021Q1,公司实现毛利率21.93%，同比+1.69pcts。

海外市场稳定增长，国内市场发力在即。

随着海外客户产品采购集中度的进一步提升，加之公司越南、柬埔寨、新西兰产能的陆续释放，我们预估海外市场未来2-3年将维持20%-30%的高增长。

国内市场上，公司实行多品牌策略。

目前，公司在国内市场运营的自有品牌主要有好适嘉、齿能、爵宴、ITI、SmartBalance、Begogo贝家等，通过产品特点、价格定位、产地等因素做出区别，报告期内，公司推出8个细分品类的新产品合计142个新品。

渠道上，公司线上线下同步进行，线下主要依托终端宠物门店和宠物医院进行消费者教育，线上则通过天猫、京东自营旗舰店&持股的千百仓、哈宠进行销售，并不断在小红书&抖音等社交电商平台进行品牌打造。

随着新西兰主粮等新产品的陆续上市，我们预估今年国内市场仍有望维持4-50%增长（根据公司2020年年报，当年国内市场实现收入1.99亿元，同比增长40.67%）。

预计中长期国内市场将持续随宠物行业增长而放量。

风险提示。

1.行业增速放缓；2.汇率波动风险；3.自主品牌建设不及预期；4.出口贸易纷争加剧。

盈利预测及估值。

宠物经济具备一定的抗经济周期波动能力，公司后续业绩有望持续受益于海外产能放量&产品结构优化，且国内市场有望迎来快速增长期。

考虑到汇率波动，我们下调公司2021/22年、新增2023年EPS预测至0.89/1.2/1.56元（原2021/22年EPS预测为1.03/1.41元），结合同行可比公司估值，给予2021年50倍PE，对应目标价44.50元，维持“买入”评级。