安信证券-ST舍得-600702-双品牌运作精进，销售稳步向好-210429

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■事件：公司披露2020年报。

2020年公司实现营业收入27.04亿元，同比增长2.02%；实现归母净利润5.81亿元，同比增长14.42%；扣非归母净利润5.48亿元，同比增长8.18%。

净利润略超预期，非经常损益主要系原股东天洋资金占用费。

■疫情过后销售稳步向好，坚持双品牌战略下低档酒强劲恢复。

全年玻璃业务收入较上年基本保持平稳，Q1后随着疫情得控，公司酒类业务收入Q2即开始恢复15%以上增长，中高档酒则呈现更明显的逐季加速态势，在一季度下滑46.50%情况下全年实现21.29亿元营收仅略下滑3.31%；低档酒Q2放量增长484.00%，全年增长达到158.14%，“舍得”和“沱牌”双品牌战略确立，公司加强“沱牌”的产品线配置，扩充销售团队，加大市场投入，以高线光瓶为突破口，以定制产品、区域产品为补充，复兴老市场、老产品、老客户、老渠道，让沱牌重新归位大众群体喜爱的中国名酒品牌。

酒类收入结构方面中高档酒占酒类收入90.6%，其中舍得系列占75%左右，低档酒收入虽爆发但占比不足10%。

■现金流持续向好，恢复性增长质量高。

公司Q3/Q4销售商品收到现金同比增幅25.62%/44.49%，在金额高于同期收入同时增速亦均明显高于同期收入增速（18.40%/16.56%）；全年销售商品收到现金31.75亿元，同比增长8.18%，经营性现金流净额9.97亿元，为近年最高水平。

Q4末预收款余额3.68亿元，环比增约0.79亿元。

应收账款和应收票据科目较为稳定，环比变动小。

我们认为公司下半年恢复性增长质量较高，经销商打款积极性可见，结合公司主力产品品味舍得批价回升综合分析，预判2021年开局成长积极乐观。

■定位和市场战略更加清晰，渠道运营调整见效，老酒前景乐观，高端化拉开序幕。

通过梳理资源禀赋确立老酒战略是公司营销突围和规模突破的核心抓手，是取得竞争优势的降维打击利器。

2020年公司通过全面实施老酒战略，积极拓展企业团购，积极布局新市场、新渠道，降低社会库存、拉动终端消费，取得良好效果，尤其是第四季度开始，主导产品价格稳中有升、终端动销持续增加、销售增长势头良好。

2021年公司进一步确立“3+6+4”实操策略，明确提出“长期合作、共商共建、区域保护、增加周转、降低库存、提升盈利”等合作理念，明显提升经销商信心，为2021年奠定坚实基础。

■投资建议：实力股东复星入局，未来多维赋能可期。

预计公司2021-2022年每股收益为2.88元和4.48元，给予2022年40x估值，目标价178.00元，买入-A评级。

■风险提示：次高端竞争总体加剧；疫情反复可能性；老酒营销见效低于预期。