中泰证券-大参林-603233-自建门店继续提速，看好全年稳健增长-210428

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事件：公司发布2021年一季报，报告期内公司实现营业收入40.59亿元，同比增长20.73%；实现归母净利润3.41亿元，同比增长21.51%，扣非净利润为3.39亿元，同比增长25.20%。

业绩基本符合预期，自建门店继续提速。

2021年一季度，公司在去年同期高基数的基础上仍实现收入利润的较快增长，主要在于内生增长持续稳健+并购项目落地。

Q1公司净增431家门店，其中自建/收购/加盟/闭店分别为294/76/79/18家，截止报告期末共有6451家门店（含加盟店394家）。

公司自建门店提速显著，Q1自建门店数占2020全年的35%，我们预计今年自建门店数量有望在2020年845家的基础上再创新高，为未来2-3年提供业绩动能。

Q1公司共进行了14起并购，其中完成交割4起、待交割5起、新签并购项目5起，涉及门店数371家。

展望2021年，公司将继续深耕华南、布局全国，自建+并购+加盟三轮驱动，加速从华南走向全国。

品类优势带动毛利率提升，精益管理下费用端保持稳健。

Q1公司零售和批发板块分别实现收入37.44亿元（+15.33%）、2.07亿元（+270.69%），批发业务收入大增系公司加盟店新增较多所致。

分品类看，中西成药、中参药材、非药品一季度分别实现收入27.49亿元（+23.36%）、5.87亿元（+38.14%）、6.14亿元（-5.24%），春节期间参茸产品需求旺盛，带动中参药材类的收入高增。

品类结构性优势带动公司整体毛利率提升1.53pp至39.38%。

费用端来看，销售费用率23.15%，同比提高0.71pp，主要系2020年同期疫情影响下门店促销活动未能如期开展，因此基数较低；管理费用率4.57%，同比提高0.47pp，主要是由于股权激励费用摊销所致，整体来看，费用端仍然保持稳健。

公司作为华南地区连锁药店龙头，正在加速布局全国。

门店自建和并购稳步推进，统筹对接加速有望承接更多处方外流增量市场，业绩持续快速增长可期。

我们认为以下四大优势将会助力公司走向全国：1）深耕华南地区，广东、广西优势地区市占率分别第一、第二，预计有望保持领先优势并进一步提升市占率。

2）率先探索零售新业态，积极承接处方外流。

3）参茸滋补药材品牌凸显，保障盈利水平及稳定性。

4）盈利能力优异，管理效率高。

公司现金流充裕，股权释放空间大，多种再融资方案可选，中长期助力并购扩张。

未来2-3年跨省扩张步伐有望加大，全国版图加速布局，有望凭借华南地区优势，快速发展成为全国范围连锁药店龙头。

盈利预测：我们预计2021-2023年公司实现营业收入182.61、230.33、292.63亿元，同比增长25.22%、26.13%、27.05%；归母净利润13.74、17.92、23.03亿元，同比增长29.31%、30.50%、28.50%；EPS为2.09、2.72、3.50元。

连锁药店行业集中度提升与处方外流在加速兑现，公司从华南加速向全国布局，长期空间广阔，作为优质龙头企业，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。

风险提示事件：并购整合不达预期的风险，门店扩张不达预期的风险，医药政策扰动的风险。