华西证券-恒生电子-600570-Q1收入超预期，看好全年业绩弹性-210429

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事件概述2021年4月28日公司披露2021Q1季报，一季度实现营收7.5亿元，同比增长46.3%；实现归母净利润1.7亿元，同比扭亏；实现扣非净利润3762万元，同比增长23.8%，业绩超预期。

分析判断:营收增长已超预期，但现金流等因素显示实际增长仍被低估公司Q1实现收入7.5亿元，同比增长46.3%，超出市场预期。

事实上，Q1业绩重回高增又与我们此前的判断完全相符――即公司基本面始终向好，2020年表观业绩波动来自疫情+新收入准则影响。

公司2020年收入仅增长7.8%、扣非归母净利润下滑17.6%，业绩下滑的核心原因来自两方面：一是疫情极大影响了公司的实施进程、同时也延缓了下游金融机构的验收进程；二是去年公司实施新收入准则，即收入确认方式由“完工百分法”向“终验法”转变，新规则下大量项目收入无法在年内达到确认标准。

以上两方面影响因素均具有阶段性，对于公司经营并无实质影响，而结合2020年现金流（销售商品/劳务收到的现金同比+17.2%%）和合同负债（同比+25.9%）的乐观情况看，我们坚定看好公司基本面。

关于Q1业绩，我们认为还有一点值得注意：即46.3%的增速仍未完全反映公司在一季度的增长。

由于“终验法”收入准则的转换时期为2020年Q3季度，即2021Q1同比口径仍受一定影响。

考虑到这一因素，现金流增长仍是当前更好的参考，公司Q1实现销售商品/劳务收到的现金4.9亿元，同比大增60.0%，而产业调研得到的订单增速反馈也显示出近似的乐观增长，因此判断Q1业绩及基于Q1线性外推的2021全年业绩依旧被低估。

利润端贡献来投资收益，但回购落地+新业绩指引预示利润弹性Q1归母净利润为1.7亿元，同比实现扭亏，但投资收益仍是主要构成。

公司一季度投资收益达到1.6亿元，同比大增229.4%，主要系本期出售交易性金融资产产生收益增加所致。

尽管如此，我们依旧认为2021年全年利润释放值得乐观期待，三方面因素值得重点考量：1）股份回购已经落地，制约因素出清；2）2020年出于审慎性完成长投+商誉减值2.34亿元，当前轻装上阵；3）公司对2021年提出了更乐观的增长预期。

针对2021年增长预期，我们进一步做如下解读：根据2020年报披露，公司预计2021年主营业务收入预算约为50.1亿元人民币，同比增长20%；预计人员成本费用预算约为43.5亿元人民币，同比增长30%。

从历史上来看，公司对于营收增长的计划相对保守。

例如：2018初预计增长15%，年末实现增长22.4%；2019年初预计增长10%，年末实现增长18.7%，因此本次设定的20%增速亦仅可看作是增长底线、而非期望中枢。

更重要的是，如以增速进行横向比较，2019/2020/2021三年年初的收入增长计划分别为10%/15%/20%，彰显公司更强的经营信心。

与此同时，公司的费用端预算也仅作上限参考，人员扩张的同时控费降本工作仍将持续推进，利润端仍有较大释放空间。

零售、资管双轮驱动仍是主基调，政改红利与新品迭代逻辑有望延续Q1分业务来看，公司大零售IT实现收入2.5亿元（同比+42.9%）、大资管实现收入2.3亿元（同比+67.8%），展现亮眼增速，判断与2020年的部分项目跟进确认有较大关联。

1、大零售IT领域来看，集中交易系统抓住了新筹券商（大和、金圆统一、星展）和友商替换（九州）等机会；UF3.0融资融券业务已经在招商证券上线；创业板注册制改革、全国股转深化改革等也带来较大增量；新一代理财销售系统发布，新增替换14家客户；新一代TA系统新增替换22家客户。

2、大资管IT领域来看，公司在证券、银行及理财子公司、保险、基金行业保持领先优势，特别是新筹外资机构如贝莱德、富达、路博迈等选择了恒生新筹公募解决方案，施罗德选择了恒生新筹公募咨询服务；创业板注册制改革亦带来相应投资系统改造增量。

我们认为，2021年政改大势依旧不改，大零售、大资管有望延续双轮驱动。

当前深主板&中小板合并已然推出，后续的新三板精选层、公募投顾、乃至单次/蓝筹“T+0”有望形成政策接力，推动资本市场IT赛道加速爆发。

公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。

不仅如此，创新产品与云化有望在中长周期形成新的增长动力。

随着2020年9月O45正式发布，O系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2021年整体业务需求将显著走强。

此外，泛资管类金融云SaaS将进一步打开成长空间，云毅等SaaS子公司有望逐步复制北美巨头SEI发展模式，打开泛资管IT行业巨大市场，驱动公司逐步由金融IT龙头向金融云SaaS龙头演进。

投资建议：维持盈利预测不变：预计2021-2023年营收分别增长33.1%/25.7%/26.8%，归母净利润分别增长36.4%/29.5%/28.7%，预计三年间归母净利润分别为18.0/23.3/30.0亿元，对应EPS分别为1.73/2.24/2.88元。

坚定看好公司基本面，维持“买入”评级。

风险提示：金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。