东吴证券-福莱特-601865-2021年一季报点评：Q1量利齐升，主动降价肃清格局-210429

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投资要点21Q1实现归母净利润20.57亿元，同增71%，符合我们的预期：2021Q1实现营收20.57亿元，同环比+71.0%/-8.3%，实现归母净利润8.38亿元，同环比+289.4%/2.5%。

21Q1公司毛利率58.2%，同环比+18.36pct/-0.27pct，同比大增主要是由于Q1光伏玻璃仍处于价格高位。

一季度高价延续，量利双升：21Q1公司玻璃销量约5260万平，同比+26%，环比+8%，毛利率约60%+，同比+18pct，单平米净利润约15元/平方米，同比+8.5元/平方米，环降1.8元/平方米。

毛利率维持高位的原因在于：1）价格方面，21年一季度玻璃供应紧缺的问题未有效缓解，2.0mm/3.2mm玻璃价格维持在34/42元/平，同比增长33%/+44%；2）结构方面，公司Q1高毛利率的2.0mm玻璃占比30%以上，同比提升19个百分点。

主动降价压缩毛利，推动行业边际需求提升。

4月初光伏玻璃主动降价，目前公司2.0mm/3.2mm玻璃价格降至22/26元/平，较年初分别下降35%/38%，对应双玻/单玻组件分别降本0.06/0.10元/W，大幅提振行业需求，我们预计公司Q2销量7900万平，毛利率40%左右，全年看今年销量3.5亿平+，同比90%左右，全年平均毛利率维持30%+。

21年双玻+大尺寸带来结构性α：1）双玻占比提升：2.0玻璃产能供给有限且生产工艺难度更大，毛利率更高，受益于2.0玻璃产业化及光伏玻璃降价，我们预计21年双玻再提速，公司薄玻璃出货占比全年有望达40%；；2）大尺寸占比提升：近期国内组件招标中，大尺寸占比均超过50%，我们预计21年全年大尺寸玻璃供需相对紧缺，盈利明显分化，目前大尺寸玻璃溢价3元/平米。

公司20年起新投产产能均能做大尺寸，产能规模占比超50%，充分受益大尺寸。

公司产能扩张再加码，行业龙头地位稳固：公司20年年底6400吨/日，21年已点火越南二线1000吨(21Q1)，安徽凤阳二期1200吨（21Q1），另三条1200吨产线公司预计于21年后期陆续投产。

我们预计到21年底公司光伏玻璃产能达12200吨/日，同比+90%，22年还将投产安徽三期项目5条1200吨窑炉，23年后还将陆续投产浙江嘉兴2条1200吨和安徽凤阳4条1200吨窑炉，龙头地位强化。

三费控制能力稳定：21Q1费用同比增长44.67%至2.34亿元，期间费用率下降2.07个百分点至11.38%。

其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+27.31%/+116.78%/+113.12%/-123.53%至0.89亿元、1.50亿元、0.93亿元、-0.05亿元；费用率分别-1.48pct/+1.55pct/+0.89pct/-2.13pct至4.32%/7.31%/4.51%/-0.26%。

其中管理费用、研发费用上升主要系股权激励、职工薪酬增加以及研发项目增加所致，财务费用下降主要系利息费用减少和汇兑收益增加所致。

应收账款减少，存货提升幅度较大：21Q1经营活动净现金流量净流入1.39亿元，同比增长39.23%。

期末预收款项1.24亿元，较期初增加0.33亿元。

期末应收账款10.37亿元，较期初减少3.51亿元，应收账款周转天数减少18.69天至53.07天。

期末存货8.10亿元，较期初增加3.31亿元。

存货周转天数增加15.77天至67.57天。

存货上升主要系越南项目和安徽二期项目投产导致原材料、在产品和产成品等增加所致。

盈利预测与投资评级：我们维持21-23年归母净利润预测23.91/26.64/30.87亿元，同增46.78%/11.43%/15.87%，对应21-23年EPS为1.11/1.24/1.44元。

给予21年28倍PE，目标价31.08元，维持“买入”评级。

风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。