民生证券-公牛集团-603195-2020年报及2021一季报点评：收入与业绩增速稳健，多维渠道建设加速成型-210429

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一、事件概述公牛集团于4月28日发布2020年报，报告期内公司共实现营收100.5亿元，同比+0.1%；归母净利润23.1亿元，同比+0.4%；拟每10股派发现金股利20元。

同时发布2021年一季报，实现营总收25.7亿元，同比+86.6%；归母净利润6.1亿元，同比+256.2%。

二、分析与判断2021Q1业绩较2019年同期增长50.62%，优质现金流为高额现金分红提供支持以2019Q1业绩计算同比增速以剔除2020Q1疫情导致的低基数效应，公司2021Q1营收与业绩分别较2019年同期增长15.74%、50.62%，依旧保持稳健表现。

同时，从现金流角度看，公司2021Q1和2020全年经营性现金流分别同比+193.48%、+49.63%，此次分红比例高达51.41%，优质的现金流表现为公司高额分红提供稳定支撑。

降本增效有效对冲原材料成本压力，2021Q1公司归母净利率同比+11.23PCT2021年以来公司主要原材料铜、铝及塑料等价格均有大幅上涨，造成一定成本端压力。

公司2021Q1毛利率为37.77%，环比2020Q4下降3.81PCT，较2020全年平均水平也下降2.35PCT。

不过，公司在此期间采取了积极的降本增效举措，2021Q1销售/管理/研发费用率分别环比2020Q4下降0.52、0.75、0.91PCT，驱动销售净利率环比仅小幅下滑1.02PCT，同比2020Q1大幅提升11.23PCT，收效显著。

充分发挥ToC渠道优势+推进ToB渠道开拓，公司多维渠道体系逐步成型ToC渠道方面，公司已成功开发8000余家装饰渠道，加大超级售点的培育力度，并不断丰富包括手机数码店在内的终端网点；ToB渠道方面，公司已与20家Top房企、30家知名装饰公司达成合作，家装渠道开拓稳步推进；电商方面，公司积极拥抱社交电商，2020年天猫平台转换器、墙壁开关市占率继续保持第一。

整体来看，公司ToC+ToB+电商的多维渠道体系快速成型，行业需求复苏背景下有望助力公司保持稳健增长。

三、投资建议预计公司2021-2023年EPS分别为4.52、5.21、5.92元，分别对应PE39.1x、34.0x、29.9x，当前行业可比公司的2021年Wind一致性预期平均PE为37.6x，考虑到公司龙头地位稳固，新品类开拓与多维渠道建设稳步推进，维持“推荐”评级。

四、风险提示：原材料价格上涨，竞争格局加剧。