信达证券-用友网络-600588-云业务收入增长超预期，BIP生态发展顺利-210429

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事件：2021年4月28日，公司发布一季报，实现营业收入12.14亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润-0.13亿元，亏损相比去年同期收窄2.25亿元，实现扣非净利润-2.1亿元。

点评：云收入大幅增长。

报告期内，云收入5.16亿元，同比136%（19Q1-21Q1复合增速102%）。

云合同负债12.3亿元，环比13.3%。

细分来看，大中型企业云收入3.99亿元，同比增长129.6%，政府与其他公共组织云收入0.28亿元，同比增长120.6%；小微企业云收入0.88亿元，同比增长177.5%。

截至21年3月，公司云服务业务的累计付费企业客户数为63.22万家，环比增长5.1%。

我们认为，在20年Q1并非低基数情况下，公司云收入持续实现超高速增长，既来源于公司对于传统软件存量客户的持续转化，但更多应是由于下游企业国产化、数字化、智能化需求带来的公司云产品增量收入，看好未来公司云业务持续成为公司业绩增长主要动力。

毛利率略有提升，研发投入持续加大。

报告期内，公司综合毛利率为47.09%，同比提升0.7pct，我们认为主要受益于标准化云产品收入比重持续提升。

研发支出约2.84亿元，同比增长32.2%，占收入比重增加5.7pct。

我们认为，公司历来以产品化研发为主，看好未来在持续大力研发投入下，公司产品竞争力、议价能力、功能完备性不断提升。

生态战略持续推进，“实施客开”改革启动。

报告期内，公司云市场应用商城YonStore累计发展入驻伙伴8200家、入驻商品12000个，成为国内领先的线上、线下一体化云生态服务平台。

3月，公司生态大会，华为、工商银行、阿里云、腾讯云等参会，会上公司发布多项生态战略计划，并配套20亿生态投资发展基金加速BIP生态发展。

我们认为，生态化是公司未来发展重要战略方向，公司产品主要优势在于企业通用类信息系统，而面向数字化转型，借助伙伴力量，在各个项目中集成与被集成，并减少定制化开发工作，专注于标准化产品研发，逐步形成生态正反馈循环，实现客户规模化覆盖，进而驱动业绩长期增长。

盈利预测与估值评级。

我们看好公司长期发展价值：（1）YonBIP有望提升云收入可持续性（2）国产化机遇大，超大型客户项目经验为新产品研发提供珍贵样板（3）赋能生态伙伴，中小客户覆盖或加快。

我们预计公司2021-2023年营业收入分别为101.94/147.16/213.38亿元,归母净利润分别为11.92/14.32/17.77亿元，市盈率P/E为96/80/64倍。

维持“买入”评级。

风险提示：1、云转型进展缓慢；2、竞争加剧；3、国产替代不及预期；4、宏观经济下行。