国元国际-瑞声科技-2018.HK-光学业务逐步推进，WLG镜头市场首秀-210429

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声学北美客户份额稳定，安卓标准化小腔体扬声器模组渗透提升，驱动声学盈利改善声学产品公司在北美客户端保持约30%的稳定份额，预计今年有望受益于客户出货量增长。

20Q4公司声学毛利率环比提升5.2ppts至31.9%，主要得益于安卓声学业务产线精细化管理逐见成效，毛利率改善显著。

随着小腔体扬声器模组在安卓客户中不断渗透，预计21年小腔体扬声器模组占安卓出货量比例提升至20%-30%，盈利向上弹性增强，乐观估计21年安卓声学毛利率有望略超30%。

塑料镜头及模组放量，毛利率持续爬坡公司20Q4光学收入5.36亿，同比增长57%，环比增长13%，占四季度收入比例为11.2%。

塑料镜头：出货量方面，20Q4出货1.46亿颗，环比增长10.6%；其中4P和5P塑料镜头占比约80%，6P镜头约7%，预计6P占比今年有望提高到15%-20%的份额。

毛利率方面，20Q4塑料镜头毛利率环比提高3.4ppts至28%，随着未来产能利用率、良率以及出货量的持续上升，预计21年毛利率有望超30%。

模组：目前产能为800w/月，生产线15条，随着订单量的增加，后续生产线有望扩展到25-30条，21Q2实现盈亏平衡。

WLG镜头21Q1出货，4月27日首秀于RedmiK40游戏增强版WLG镜头第一个项目（1G5P）已于21Q1出货，4月27日产品首秀于RedmiK40游戏增强版，为64MP主摄镜头。

第二个WLG项目（1G6P）开始导入客户认证。

虽然量产初期WLG镜头出货量不大，预计对21年业绩贡献有限，但公司有望陆续导入更多项目，赋予光学业务更大的增长弹性。

给予“买入”评级,目标价53.51港元：公司声学盈利能力改善，光学塑料镜头产能及毛利逐步爬坡，WLG项目有序推进。

我们预测公司2021/2022年收入为202.29/219.45亿，分别同比增长16.9%/8.5%；净利润20.01/24.06亿，分别同比增长+32.8%/+20.2%。

参照公司过往平均估值水平，给予公司2021年27倍PE，对应目标价为53.51港元，较现价有21.89%的涨幅空间，维持“买入”评级。