国金证券-海天味业-603288-全品类及渠道增长韧性强，经营管理能力优秀-210429

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事件简述4月29日，公司发布2021年一季报，2021年Q1实现营业收入71.58亿元，同比增长21.65%；归母净利润19.53亿元，同比增长21.13%。

事件点评经营优势持续彰显，产品品类及全国市场均衡发展：公司三大核心品类酱油、蚝油和调味酱2021年Q1实现营业收入40.98/11.69/8.83亿元，同比增长17.6%/21.3%/20.8%。

在市场全国化和BC端渠道的完善布局下，就地过年政策和餐饮市场的恢复让公司保持稳健增长，各区域市场均衡发展，公司对渠道库存、价格体系的管控力增强，经营优势持续凸显。

从区域市场来看，中部和北部市场保持较高的增长潜力，Q1实现29.23%和31.95%的增长，东部和南部成熟区域分别实现13.54%和14.67%的增长，各区域增速保持在合理的中枢，产品结构及终端需求较为顺畅。

成本平衡能力较强，盈利能力持续领先：公司Q1毛利率为40.94%，因新收入准则调整，环比和20年Q4相较毛利率小幅下滑0.92pct，与20年Q3毛利率水平接近。

当前原材料及包材的成本环境呈现上行趋势，但公司的成本平滑能力较强，加之对渠道价格体系的管控权，毛利率有望维持较好的水平。

Q1销售费用率为5.7%，毛销差为35.2%，相较20年Q1同比持平。

Q1公司归母净利率为27.29%，同比下降0.12pct。

春节备货影响现金流，新品类培育成长加速。

Q1公司经营净现金流为-1.23亿元，由于20年末经销商提前备货打款导致年初的预收账款和待销项税额较大，一季度末恢复常态，合同负债与其它流动负债下降。

公司在优秀的管理能力与平台优势基础上加速新品贡献及渠道下沉扩张，Q1公司持续精耕挖掘渠道下沉潜力，北部和西部区域经销商净增加74家和60家，东部/南部/中部区域净增加48/39/53家。

同时醋、料酒等品类已经初具规模加速获取市场，复合调味品产能制约解决后有望有效放量。

盈利预测新品成长曲线可期，经营效能持续提升，预计公司2021-2023年收入增速为16%/16%/17%，归母净利润增速为18%/17%/18%，EPS为2.3/2.7/3.2元，对应当前股价PE倍数为71/61/52倍，维持“买入”评级。

风险提示宏观经济下行风险、终端消费恢复不及预期、区域性竞争态势变化风险。