方正证券-双环传动-002472-汽车传动齿轮龙头，业绩拐点临近-210429

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核心观点大规模资本开支开始收缩，业绩释放在即。

①公司大规模CAPEX投入进入收缩阶段。

近年来公司持续大规模投入自动变速器齿轮、新能源汽车齿轮零部件、机器人高精密减速器等项目，近5年CAPEX合计超过46亿元。

CAPEX投资规模已进入收缩阶段，从2018年的14.2亿高点逐步收缩到2020年的4.75亿元。

随着新建产能持续爬坡，公司固定资产周转率有望逐步改善，业绩拐点临近。

②公司订单恢复高增长。

随着行业逐步复苏，2020年下半年以来公司订单情况迅速好转，年底新接大额订单实现井喷式增长，公司产能利用率有望大幅改善，利润率有望迎来提升。

公司新能源齿轮零部件业务卡位优势明显，核心客户持续突破，有望持续打开成长空间。

①新能源汽车齿轮零部件业务壁垒更高，需求持续释放。

电动车全球化浪潮下，新能源汽车渗透率持续提升，相关齿轮零部件需求持续释放。

新能源齿轮零部件较传统汽车齿轮精度、品质要求更高，技术壁垒更高，行业竞争格局相对更优。

②公司新能源汽车齿轮业务爆发在即。

公司新能源齿轮零部件业务布局较早，已实现对博格华纳、比亚迪、汇川技术等优质客户的供货，订单正在快速上量，公司已将部分其他业务线产能调整用于生产新能源齿轮部件，预计2021年底新能源齿轮产能将逐步扩大至150万台套/年。

公司有望凭借工艺、技术和产能优势持续突破大客户，进一步提升市占率。

产品升级+产能升级，公司传统自动变齿轮业务有望乘汽车行业复苏东风。

①汽车行业底部复苏，车用齿轮行业需求快速恢复。

汽车行业销量增速自2020年4月份以来持续转正，结束了为期1年半的负增长低迷期，2020年下半年销量同比增速达到12%。

根据我们测算，2020年汽车齿轮市场规模528亿元，同比-1.3%，其中2020年下半年规模314亿元，同比+12.6%。

②公司是全球最大的齿轮散件制造商，产品和产能持续升级。

公司持续加码自动变速器性能和产能提升，积极拓展产品谱系，小总成业务渗透率开始提速。

③公司客户结构持续优化，在深度绑定上汽变、一汽、吉利等国内头部车企客户的基础上，持续开拓优质外资客户，与采埃孚、博格华纳等高端外资品牌客户深入合作。

公司有望凭借成本、技术、产能和客户优势，显著受益于行业复苏。

机器人高精密减速器业务有望迎来开花结果。

①工业自动化进程持续推进，RV减速器需求持续旺盛，预计2021-2025年市场新增需求合计约90亿元，2018年国产化率不足30%，RV减速器占工业机器人的成本比例超过30%，降成本是必然趋势，国产替代空间广阔。

②公司积极布局RV减速器领域，有望受益于国产替代红利释放。

从产品看，公司技术持续突破，产品品类不断丰富、载荷能力逐步提升，性能逐步逼近海外对手，公司RV减速器市占率有望加速增长。

从客户看，公司已向国内大多数一线国产工业机器人客户供货，有望受益于下游客户零部件采购国产化的趋势。

投资建议：预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.32、4.16、5.59亿元，对应PE分别为35.48、19.75、14.73倍，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：产能爬坡低预期，客户拓展低预期，行业竞争加剧，RV减速器技术拓展低预期。