天风证券-国泰君安-601211-21Q1业绩高增长，经营机制改善或将提升估值-210429

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投资要点：国泰君安业绩增长超预期，主要是投资收益大增及上海证券增资为公司产生收益11.6亿元，投行与资管业务稳健增长，当前股价对应2021E为1.01倍PB，维持“买入”评级。

2021年一季度业绩增速超预期，归因于公司投资收益大幅改善。

国泰君安发布2021年一季报，公司实现营业收入109.4亿元，同比增长78.1%；归母净利润44.1亿元，环比大幅增长103%，同比增长141.6%，加权平均ROE3.33%，较去年同期增加1.97pct，业绩增长超预期。

公司的经纪、投行、资管、利息净收入、自营收入占比分别为19.2%、6.2%、4.6%、12.9%和37.7%。

自营业务收入同比大增，是业绩增长主要驱动力。

2021年一季度，公司的自营业务收入41.2亿元，较20Q1增加40.4亿元，主要是公司交易性金融资产投资收益增加，金融资产的公允价值变动贡献正收益，以及公司对上海证券股权重估产生的收益（11.6亿元）。

期末，公司金融投资规模较20年底下降9.3%至2892亿元，其中，其他债权投资较上年末下降21.6%至569亿元，交易性金融资产为2292亿元，基本持平。

手续费及佣金净收入稳健增长，资管子公司获得公募基金牌照。

2021年一季度，公司手续费及佣金净收入为33.9亿元，同比增长10.6%。

其中，经纪业务实现收入21.0亿元，同比增长2.3%；投行和资管业务收入增速相对较高，分别为6.8亿元和5.1亿元，同比+27.4%和22.0%。

2021年4月20日，公司全资子公司国泰君安资管收到证监会换发的经营证券期货业务许可证，正式开拓公募业务。

根据公司2020年报披露的数据，期末，国泰君安资管的资产管理规模为5258亿元，较上年末减少25%。

其中，主动管理资产规模3619亿元，占比由60.2%提升至68.8%。

2020年国泰君安资管的主动管理资产月均规模排名行业第二位。

信用业务资产结构和业务结构持续优化。

2020年一季度，公司利息净收入14.1亿元，同比-1.4%。

预计是与公司融出资金、买入返售金融资产规模下降有关。

期末，公司融出资金规模971亿元，较上年末下降2.3%；买入返售金融资产规模为452亿元，较上年末下降19.1%。

信用减值损失为0.26亿元，较上年同期下降49.4%，经过三年调整后，资产质量进一步夯实。

投资建议：我们预计国泰君安2021-2023年的归母净利润分别为133.5亿元、153.8亿元和170.4亿元，分别同比增长20.1%、15.2%、10.8%，对应的ROE分别为9.24%、10.05%和10.49%。

公司当前股价对应2021E为1.01倍PB，维持“买入”评级。

风险提示：市场波动风险，政策落地不及预期，信用业务风险。