天风证券-巴比食品-605338-团餐锁鲜装挖掘增量，疫后增长势能有望释放-210430

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公司2020年实现营业总收入9.75亿元，同比减少8.35%；归母净利润1.75亿元，同比增加13.41%；扣非后归母净利润1.29亿元，同比减少5.98%；基本EPS0.87元/股，同比增加4.82%。

非经常性损益主要为政府补助3297万元和投资收益2870万元。

上半年受疫情影响较大，门店营业天数缩减，客流减少收入承压；下半年业务全面恢复，赶超同期水平。

20Q1/20Q2/20Q3/20Q4分别实现营收1.09亿元/2.45亿元/3.02亿元/3.19亿元，占全年营收比重分别为11.19%/25.11%/30.97%/32.73%，上半年营收同比-26.45%，Q3/Q4营收同比+3.79%/+9.39%。

成本端：整体毛利率为27.86%，同比-5.23pct。

执行新收入准则后将运杂费计入主营业务成本，同口径下毛利率同比-1.31pct，受原材料价格上涨、减免加盟门店管理费及促销支持影响。

费用端：受会计准则调整影响，期间费用率为9.82%，同比下降5.29pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.91%/6.78%/0.44%/-2.31%，同比-4.10pct/-0.34pct/-0.02pct/-0.83pct。

销售费用率占比下降主要原因系运杂费计入营业成本。

利润端：2020年归母净利率为18.00%，同比增加3.45pct。

20Q1/20Q2/20Q3/20Q4分别实现归母净利0.13亿元/0.42亿元/0.47亿元/0.72亿元，占全年归母净利比重分别为7.59%/24.16%/26.95%/41.30%，Q3/Q4归母净利润同比+7.90%/+72.34%。

产品、销售、渠道、产能同步发力，布局早餐生态链。

①产品端，不断完善产品工艺和设备功效，开发多样化产品，推出气调锁鲜技术，开发主打“30天短保”的锁鲜系列产品，解决冷冻食品长保不新鲜痛点。

②销售端，继续打造加盟为主，直营为辅的体系，2020年净增加盟店174家，加盟门店合计3089家，直营门店净增1家，总数为17家。

疫情之下主动减少加盟商管理费，多元化营销为加盟商提振销售，供应端锁价锁量降本增效。

③渠道端，开发医院、学校、企事业单位食堂供餐渠道，提供定制产品服务，深入布局团餐大客户。

④产能端，缓解产能瓶颈，加快产能投放，建设31441.81平方米智能化厂房，计划于2021年5月投产，为预包装产品的销售提供强大的产能、仓储、配送等保障。

巴比食品供应链体系完善，商业模式可复制，品牌效应有溢价，生产能力可扩容。

我们预计21-22年净利润分别为1.96亿元/2.34亿元；对应PE分别为47X/39X，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全风险；加盟商管理风险；行业竞争风险等。