东吴证券-枫叶教育-1317.HK-FY2021H1点评：收入同比+38.4%，看好疫情后业绩逐步恢复-210430

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业绩简评收入同比+38.4%，经调整净利润同比+12.1%。

4月28日晚枫叶教育发布2021财年H1业绩，FY2021H1实现收入10.96亿元，同比+38.4%，收入增长的主要驱动力为年平均学费30.6%的增长及学生人数的增长。

实现净利润2.22亿元，同比-15.8%，经调整净利润3.15亿元（主要为加回收购产生的摊销和折旧、可转债公允价值变动），同比+12.1%。

毛利率略有下滑，管理费用率因并购有所增加。

FY2021H1公司毛利率为43.4%，同比-1pct，主要原因是海外学校的毛利率略低于大陆学校的毛利率。

销售费用率为1.4%，同比-0.6pct。

管理费用率为14.8%，同比+1.8pct，主要因为新收购海外学校KIS和CIS所致。

学生人数和学费同比均有较大提升，分别+7.3%/+30.6%。

截至20年2月底，公司入读学生总人数达到44076人，同比+3000人/+7.3%，主要驱动是海外院校及海口、济南及呼和浩特的学校利用率的提升。

每名学生的年平均学费+30.6%，由去年同期的3.46万元增加至4.52万元，同比+30.6%，主要由于新加坡CIS收取的学费较高带动学费提升。

分学段来看，小学/初中/高中在校生占比分别为49%/23%/17%，金字塔结构保证高中生源的稳定。

国际学校收入贡献30.2%，海内外扩张计划持续推进。

20/21学年，公司的全球学校网络从20年8月末的109所增加至116所，其中103所分布于中国23个城市，另外13所分布于加拿大、马来西亚、新加坡和澳大利亚四个海外国家。

期内，海外学校收入贡献占比30.2%，入读学生占总人数9.3%。

“六五规划”期间加大全球学校布局：未来公司将继续投资海外学校，重点布局一带一路沿线国家，公司预计六五规划结束时海外学校收入贡献占比将超过40%，在中国建立10个大区目标招收10万名学生，海外建立2个大区，目标招生1万名学生，实现境内外供150所学校建设目标，覆盖全球50个城市，22/23学年公司计划在新加坡Hillside校区、加拿大布罗克维尔市校区及中国南京和深圳开设学校，海内外扩张计划持续推进。

盈利预测与投资评级：疫情后公司业绩逐渐恢复。

H1表现略低于我们预期，我们下调公司2021-23财年归母净利润从8.7/10.3/11.9亿元至6.2/7.1/8.0亿元，同比+23%/15%/12%，最新收盘价对应2021-23财年PE分别为8.4/7.4/6.6倍，维持“买入”评级。

风险提示：招生不及预期，海外疫情反复等。