安信证券-中青旅-600138-Q1两大景区客流稳步修复，看好国内游持续复苏-210429

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■事件：公司发布2021年一季报：1）2021Q1：实现营收13.98亿元/+16.40%（同比19Q1下降45.01%），归母净利-0.65亿元，同比减亏1.33亿元，扣非后归母净利-0.95亿元，同比减亏1.11亿元。

2）经营活动现金流：2021Q1净额-0.91亿元，同比下降4.24亿元，主要系盈利水平降低所致。

■2021Q1古北水镇客流及营收恢复至2019Q1的6成和7成，清明节经营继续向好打响Q2开门红。

1）景区业务方面：乌镇景区接待游客50.29万人次/+75.65%（较2019Q1同比-70.1%），实现营收1.29亿元/+76%（较2019Q1同比-63.0%）；古北水镇景区接待游客16万人次/+170.73%（较2019Q1同比-40.8%），实现营收1.06亿元/+130%（较2019Q1同比-27.9%），古北水镇水镇客流恢复情况好于乌镇，主要因为古北水镇客源结构更多为北京周边游及游客基数较小。

清明节小长假期间，乌镇、古北水镇客流分别恢复至19年同期60%、70%左右；对应营收分别恢复至70%、90%左右，随国内疫情好转、疫苗普及度提升以及景区限流等政策的放松，预计Q2、Q3乌镇和古北水镇将呈现出更加积极的复苏态势。

2）酒店业务方面：山水酒店经营数据回升，Q1营收同比增长52%，净利润减亏0.21亿元。

3）会展业务：中青博联坚持贯彻线上线下“协同整合”战略，围绕科技转型，夯实智慧会展和数字营销业务，2021Q1陆续中标并稳步推进“北京〃平谷世界休闲大会”、“第十四届全国运动会”等多个高级别重点项目，净利润较2020Q1同期略有提升。

4)策略性投资:中青旅创格及中青旅风采营业收入同比增长69%，中青旅大厦营业收入同比增长29%，各项业务净利润水平均超出去年同期。

■经营好转，期间费用率下降并逐步恢复正常。

毛利率16.75%/+4.86pct，期间费用率25.86%/-6.87pct，其中销售费用率13.13%/-5.60pct，管理费用率9.05%/-2.05pct，财务费用率3.55%/+0.72pct，主要系执行新收入准则租赁利息费用增加所致，研发费用率0.13%/+0.06%；整体净利率-6.37%/+17.85pct。

■会展业务复苏可期，产品创新+交通改善助未来成长。

1）短期业务复苏：①国内游恢复：国内疫情控制良好，疫苗普及度提升，居民出游意愿增强，清明节期间乌镇及古北水镇客流已恢复至19年同期的6成和7成，预计2021~22年景区客流有望持续向好。

②会展经营恢复：2021年各类会议交流活动重启，会展等整合营销业务有望迅速恢复。

乌镇的世界互联网大会等经典项目将再度引流大量优质客群、补充景区旅游收入；2）中长期成长：产品创新、交通改善为景区注入长期活力。

疫情后公司积极尝试创新，乌镇推出如意桥早/夜市以拓展业态，古北水镇打造“长城下童话小镇”等主题活动。

更丰富的场景有助于景区适应多变不定的市场环境。

京哈高铁和怀密线的贯通使游客前往古北水镇的便捷度大为提高，为景区未来提升知名度、拓展辐射范围打开发展空间。

■投资建议：买入-A投资评级，12个月目标价15.00元。

预计公司2021-2023年的收入分别为126.93亿元/141.52亿元/150.72亿元，对应增速77.5%、11.5%、6.5%；净利润分别为4.69亿元/6.37亿元/7.36亿元，2022-23年对应增速35.9%、15.4%；考虑到公司中长期双镇经营稳健，且大股东光大集团对公司持续支持，给予公司12个月目标价15.00元。

■风险提示：疫情对客流影响，宏观经济下行，双镇客流不及预期等。