国海证券-香飘飘-603711-2020年年报及2021年一季报点评：业绩符合预期，即饮蓄势待发-210430

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事件：2021年04月30日晚间，公司发布2020年年报及2021年一季报：2020年营收37.61亿元（-5.46%），归母净利润3.58亿元（+3.15%）。

2021Q1营收6.91亿元（+60.67%），归母净利润0.03亿元（+103.48%）。

投资要点：业绩符合预期，基本盘稳中有增。

公司2020年营收37.61亿元（-5.46%），归母净利润3.58亿元（+3.15%）。

其中2020Q4营收18.68亿元（+16.90%），归母净利润3.14亿元（+45.86%），四季度表现良好主要有几个因素：第一，预计双拼新品及波波系列有较大贡献；第二，安徽模式和成都模式持续发力；第三，去年终端实施“资源聚焦+精准铺货”的策略，有效提升头部门店销量带来冲泡产品同增22.29%。

2021Q1营收6.91亿元（+60.67%），归母净利润0.03亿元（+103.48%），业绩符合预期。

2020年毛利率36.20%（-5pct），其中2020Q4毛利率35.08%（-9.07pct），系会计准则调整致成本增加所致；2020年净利率9.53%（+0.8pct），其中2020Q4净利率16.80%（+3.33pct），系疫情影响致销售费用投放减少所致。

2021Q1毛利率30.77%（-0.47pct），系销量恢复增长致成本提升等所致；净利率0.43%（+20.33pct），系销售费用率、管理费用率双降及营业外支出大幅减少等所致。

合同负债2020年末1.69亿元，环比下降1.09亿元；2021Q1末0.98亿元，环比下降0.71亿元，同比下降0.42亿元，系春节错峰因素等所致。

经营性现金流净额2020年3.35亿元（-53.41%），系本期承兑汇票到期解汇支付货款所致。

2021Q1为-2.62亿元，同增2.16亿元，系春节积极备货致购买商品接受劳务支出现金6.4亿元（+17%）等所致。

产品重回高增长，优势区域高增。

分产品来看，公司2020年奶茶营收37.25亿元（-5.49%），其中冲泡类营收30.67亿元（+4.48%），即饮类营收6.57亿元（-34.62%），系疫情影响下校园渠道销量下降所致。

2021Q1冲泡营收5.20亿元（+67.58%），即饮类营收1.64亿元（+45.97%），疫情后公司重回高增长。

分量价来看，公司冲泡类销量16.06万吨，即饮类销量9.35万吨。

分渠道来看，2020年电商营收2.39亿元，占比6.4%。

2021Q1电商营收1.01亿元（+107.46%）。

分区域来看，2020年全年各个区域除电商外均出现下滑，但2021Q1均重回高增长，优势区域华东地区高增80%。

2020年底，公司共有1323家经销商。

2021Q1共有1267家经销商，净减少56家，系公司成都模式推进对经销商及终端服务商体系进一步优化，将一些规模较小的经销商优化调整为经销商下设的分销商或终端服务商所致。

“冲泡+即饮”双轮驱动，产品不断推陈出新。

当前公司实施“冲泡+即饮”双轮驱动战略，冲泡系列是公司基本盘，即饮系列是公司未来。

目前已经形成以“香飘飘”品牌固体冲泡奶茶、“MECO蜜谷”品牌果汁茶、“MECO”品牌牛乳茶、“兰芳园”品牌液体奶茶的产品矩阵，当前公司不断推新品以适应目标群体的口味变化，目前好料系列推出黑芝麻血糯、烤藜麦薏仁两个新口味、珍珠系列推出香芋双拼、豆乳双拼两个新口味，以及波波珍珠两个口味（桃桃乌龙、黑糖奶红），MECO品牌推出樱桃莓莓果汁茶，缤纷莓莓、百香橙橙、蜜瓜奇异果等三款乳酸菌果茶，兰芳园推出樱花季鸳鸯奶茶、海盐芝士鸳鸯奶茶、无糖港式茶走奶茶等产品。

盈利预测和投资评级：2020年营收出现下滑，系疫情影响其业务开展。

我们看好公司产品不断推陈出新及即饮板块有望成为公司第二增长曲线，预计2021-2023年EPS为0.93/1.02/1.12元，当前股价对应PE分别为24/22/20倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情拖累消费；模式推广不及预期；即饮增长不及预期。