中信证券-美锦能源-000723-2020年年报及2021年一季报点评：焦炭盈利大幅改善，氢能规划有序落地-210430

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随着焦炭价格扩张及公司新焦炉产能达产，公司2021年焦炭盈利有望大幅改善。

在“碳中和”目标的推进下，公司氢能业务扩张也有望加速。

考虑在氢能产业链和全国重点区域的双维布局，我们看好公司氢能板块估值提升潜力，维持“买入”评级。

2020年业绩继续下滑，2021年Q1业绩大幅增长。

公司2020年实现营业收入/净利润128.4/7.05亿元（同比分别变动-8.83%/-26.28%），对应EPS0.17元。

主要是焦炭价格下滑的拖累，同时公司应收、预付项目计提的减值约减少利润总额0.85亿元。

考虑投资，2020年公司拟不进行利润分配。

2021年一季度营业收入/净利润分别为37.56/6.37亿元（同比分别变动69.02%/1181.31%），主要是由于焦炭量价的显著增长。

2021年焦炭业务有望量价齐升，远期焦炭产能成长空间大。

公司2020年焦炭产/销量分别为543.69/560.45万吨（同比分别变动-4.87%/-8.42%），对应销售均价2195.4元/吨（同比-0.64%），单位销售成本1724.1元/吨（同比+2.09%），吨焦炭毛利471.34元（同比-9.47%）。

公司去年增发为华盛焦化项目融资，新增焦炭产能385万吨，剔除置出关停的产能，目前公司焦炭产能已达到715万吨，预计今年产量增长将有所加快。

此外，公司年产600万吨的焦化项目已在内蒙古开工，未来公司焦炭年产能预计将达1445万吨，相较目前水平翻番。

氢能规划落地有序推进，2021年有望加速。

公司2020年受疫情以及产业政策尚未落地等因素影响，燃料电池汽车销量下滑至324辆（同比-17.14%），汽车子公司飞驰科技净利润为0.13亿元（同比下降63.8%）。

但公司在青岛的美锦氢能科技园整车制造中心已投入生产，预计在“碳达峰”和“碳中和”政策下，氢能产业及相关政策推进都有望加快，利好公司中长期业务扩张。

公司投资的膜电极公司鸿基创能2020年已实现量产，2021年订单有望继续增加，同时公司增发融资有望投向12,000Nm3/h工业高纯氢制取以及氢燃料电池动力系统项目。

公司在氢能全产业链及重点区域进行双维布局，未来氢能版图扩张可期。

风险因素：经济增长放缓或钢铁减产影响焦炭需求；氢能规划推进不及预期。

投资建议：考虑今明两年的焦炭价格预期以及公司新增的焦化产能，我们上调公司2021~2022年EPS预测至0.47/0.38元（原预测为0.21/0.24元），给予2023年EPS预测0.41元。

当前价8.12元，对应2021~2023年PE17/21/20x。

采用分部估值法，我们给予焦炭板块180亿元的估值（长周期盈利中枢18亿元，对应10倍P/E）、氢能源板块200亿元市值，新增制氢/黄瓜项目约50亿元的市值，预计公司合理市值430亿元，对应目标价10元。

考虑公司氢能板块存在成长性和估值提升潜力，维持公司“买入”评级。