中信证券-木林森-002745-2020年年报及2021年一季报点评：疫情下需求先抑后扬，朗德万斯整合利润初显-210430

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公司2020年实现营收173.81亿元，同比-8.39%；归母净利润3.02亿元，同比-38.63%；扣非后归母净利润-5.86亿元。

2021Q1实现营收44.73亿元，同比+18.90%，归母净利润2.97亿元，同比+164.55%。

展望2021年，行业复苏需求反弹，同时朗德万斯利润率逐步提升，品牌与制造协同效应进一步凸显。

我们看好公司中长期发展及利润端的成长性，维持“增持”评级。

疫情冲击下公司2020年营收先抑后扬，5亿减值准备致归母净利润为负。

公司2020年实现营收173.81亿元，同比-8.39%；毛利率28.35%，同比-2.00pcts；归母净利润3.02亿元，同比-38.63%；扣非后归母净利润-5.86亿元。

Q1/Q2/Q3/Q4收入分别37.62/33.65/46.04/56.50亿元，同比-19.43%/-28.67%/-6.51%/21.21%。

整体来看，公司业绩受经济环境影响呈现先抑后扬趋势，2020年上半年由于疫情及复工延期营收出现较大下滑，三季度疫情缓和需求回暖，四季度需求触底反弹，营收逐步提升。

公司2020年收入和毛利率有所下滑，主要系疫情冲击国内外市场需求，产品价格下降使毛利率承压，尤其海外照明市场受影响最大。

公司扣非净利润为负值，主要系计提2.80亿资产减值和2.62亿元信用减值损失，其中资产减值损失的计提源于疫情及市场影响下朗德万斯对传统照明灯具进行降价，且因国内显示屏产品市场的结构性调整，公司对部分不符合市场预期的产品计提了跌价准备；信用减值损失主要源于疫情影响下公司部分客户付款周期有所延长，计提2.52亿应收账款坏账。

疫情后行业整体迎来复苏，下游需求触底反弹，供需趋紧致部分产品价格上升，同时公司提前完成对朗德万斯多项重组计划，20Q4盈利能力已有体现，展望未来，成本费用端有望进一步改善，我们看好公司2021年的收入和利润端表现。

2020年朗德万斯整合利润初步显现，“品牌+制造”协同作用有望持续发挥。

分业务来看：1）品牌端：公司品牌端（LED成品）收入115.81亿元，占比66.63%。

其中朗德万斯品牌营收103.10亿元，毛利率38.73%，同比+3.25pcts，净利率提升至6.8%，2020年整合朗德万斯效果初显；木林森品牌营收12.71亿元，毛利率23.51%，同比-2.88pcts，营收占比同比+0.49pct至7.31%。

2）制造端：公司制造端（LED材料+其他业务）总收入58.01亿元，其中，LED材料收入55.75亿元，同比+13.23%，营收比重同比+6.12pcts至32.07%，毛利率同比-8.72pcts至11.05%；其他业务收入2.26亿元，占比1.30%。

2020年公司提前完成朗德万斯重组关厂计划，海外18家工厂已经关闭17家，员工大幅减少，同时用国内封装产品逐步替代海外LED封装产品，目前替代率已达50%以上，成本费用大幅下降，朗德万斯盈利能力明显提升。

展望2021年，公司有望继续奉行“以品牌渠道为主，以制造为基础，上中下游全产业布局”的发展路径：1）品牌端：专注品牌运营、渠道管理，让品牌价值下沉渠道，有持续变现能力；大力推广智能与健康照明新产品；在稳固现有市场的同时进入新兴市场，加大市场开拓力度。

2）制造端：海外业务轻资产运营，提高国内木林森制造为朗德万斯的代工比例，持续发挥品牌制造协同作用，降低成本费用。

2021Q1行业持续回暖推动营收同比吧+19%，净利润高增长，朗德万斯贡献显著。

公司2021Q1实现营收44.73亿元，同比+18.90%，归母净利润2.97亿元，同比+164.55%，扣非归母净利润2.73亿元，同比+1122.37%。

收入端来看，疫情后行业需求持续回暖，公司封装业务订单充足，大部分产品价格上涨，产能利用率稳步提升。

利润端来看，公司毛利率33.94%，同比+13.82pcts，净利润实现高增长至2.97亿元，朗德万斯品牌贡献超2亿元，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.83%/5.08%/3.11%/3.29%，同比-5.53/-0.21/+1.19/-1.41pcts。

主要系公司完成朗德万斯的重组关厂，工厂和员工数量减少，成本费用大幅下降，且木林森制造与朗德万斯产品的产业链协同作用持续发挥，产品价比优势凸显，利润率自2020年年底初显后，在一季度进一步提升。

我们认为未来朗德万斯整合效果将进一步显现，公司净利润有望持续提升。

疫情过后行业迎来新机遇，公司坚持深耕与开拓并举，稳固主业的同时，积极开拓新市场和新赛道。

疫情加速LED行业集中度提升，同时智能照明市场规模不断扩大，MiniLED显示和UVLED等新应用兴起，为行业增添新发展机遇。

面对新机遇，公司有望坚持深耕与开拓并举，稳固主业的同时，积极开拓新赛道，布局mini/紫外等细分领域构建新增长点。

1）加强双品牌协同：强化品牌输出，进一步加强木林森与朗德万斯在销售、生产等领域的资源共享，为更多的客户提供产品和服务。

2）开拓新兴市场：在稳固现有销售网络的同时，在“一带一路”沿线开拓新兴市场，提高市场占有率。

3）布局mini和UCV：深入推进产品创新，持续研发MiniLED，布局UCV深紫外线与空气净化产业，公司现已经完成MiniLED相应的技术储备，UVC深紫外技术与UCV芯片均已完成布局，未来或将为公司带来新的营收增长点。

4）大力推广智能与健康照明新产品。

风险因素：疫情反复；行业景气下滑；整合不达预期；资金紧张；国际争端加剧等。

投资建议：公司是国内LED封装龙头，且已收购朗德万斯向下游照明市场延伸建立品牌与渠道，实现LED产业链一体化整合，有望受益于并购整合效应初显及行业持续回暖。

考虑到疫情致需求及订单后移，我们下调公司2021/22年EPS预测为0.8/1.09元（原预测为1.22/1.47元），并新增2023年EPS预测1.66元，考虑到公司在其所在品牌及LED材料行业的龙头地位及同行业估值水平，给予公司2021年PE20倍，对应目标价16元，维持“增持”评级。