银河证券-火炬电子-603678-下游需求强劲叠加规模经济，公司全年高增长可期-210429

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事件公司2020年实现收入36.56亿（+42.3%），归母净利6.09亿（+59.79%），EPS约为1.33元。

2021Q1实现收入11.53亿（+90.68%），归母净利2.58亿（+276.68%），扣非净利2.55亿（+276.50%）。

年报业绩增长符合预期，Q1增长超预期。

受益于军用电子、5G通讯、新能源及新兴产业等下游市场需求的快速增长，以及电子元器件国产化替代的旺盛需求，公司收入实现42.3%的较快增长，规模经济效应也随之显现，研发费用率+期间费用率大幅下行3.46pct，盈利能力显著提升。

分业务来看，公司自产元器件业务、自产新材料业务和代理业务收入分别增长约42.7%、12.1%和41.9%，其中自产元器件业务收入占比约29%，毛利率提升约3pct，对公司业绩增长贡献最为显著。

公司2021Q1收入增长90.68%，利润大幅增长276.68%，盈利端和费用端均大幅改善，毛利率同比增加8.51pct，研发费用率+期间费用率下行3.3pct，整体盈利水平超预期。

此外，受益于下游需求的高景气度，公司2020年末存货9.52亿元，比期初大幅增长34.5%，备货水平明显增加，后期收入快速增长无忧。

我们认为随着军品自主元器件持续放量以及新材料产能陆续到位，公司全年高增长可期。

拟实施股权激励，公司活力将涌现。

公司近期拟向152人授予83.9万股限制性股票，授予价30元。

业绩考核目标为以2020年营业收入或归母净利为基数，2021年和2022年营业收入或归母净利（不考虑股份支付费用）增长率分别不低于30%和69%。

本激励计划的股份支付费用总计约为1367.15万元，2021至2023年分别约需要摊销754万、553万和60万元。

因此，公司2021年和2022年归母净利底线分别为7.84亿和10.24亿。

我们认为，股权激励费用对公司业绩影响很小，激励方案的顺利实施有望进一步激化公司发展活力，助力公司持续快速发展。

完成可转债融资，满足业务扩张需求。

公司2020年5月完成60万手可转债债券的发行，融资6亿元，转股价25.33元/股，转股日为2020年12月2日。

募集资金用于小体积薄介质层陶瓷电容器高技术产业化项目和补流。

随着MLCC下游主要应用领域产品向小型化、大容量化、高可靠性和低成本的方向发展，具有小型化、大容量、高可靠性特点的陶瓷电容器已经成为MLCC产品的主要发展趋势。

基础电子元件国产化要求不断提高，但国内高性能MLCC产品供不应求的局面，为公司扩产提供了充足的市场空间。

该项目达产后，具备年产84亿只小体积薄介质层陶瓷电容器的供货能力，有利于丰富公司产品结构，培育新的利润增长点。

此外，截至2021Q1，可转债已转股金额1.82亿，累计转股718.8万股，尚有1650万股待转。

投资建议。

预计公司2021年至2023年归母净利分别为9.67亿、13.33亿和17.27亿，考虑可转债稀释影响，EPS为2.03元、2.80元和3.63元，当前股价对应PE为30x、22x和17x。

公司作为军用MLCC三巨头之一，将充分受益于装备需求大发展。

随着公司多业务品类逐步开花叠加治理持续优化，长期发展前景可期，维持“推荐”评级。

风险提示：军品订单不及预期和品类拓展受阻的风险。