东方证券-旗滨集团-601636-2020年年报&2021年一季报点评：玻璃价格有望继续超预期，新业务突破在即-210430

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核心观点业绩加速增长，盈利高弹性源自价格。

20年营收/归母净利润96.44/18.25亿，YOY+4%/36%，其中原片/节能玻璃收入84.28/11.09亿，YOY1%/+66%，原片产/销量1.17/1.14亿重箱，YOY-2%/-4%，均价（不含税）74元/重箱，YOY+3%，20年盈利的弹性主要来自生产成本的下降，扣除运费，我们测算每重箱同比下降5.3元。

21Q1营收/归母净利润29.22/8.8亿，YOY+125%/448%，预计原片销量2855万重箱，较20Q1/19Q1增加79%/17%，均价（不含税）99.2元/重箱，较20Q1/19Q1增加28%/32%。

21Q1玻璃的整体价格处于历史高位，体现需求的旺盛，及行业协同的改善。

单位盈利继续创新高。

20年原片单箱毛利27.58元，同比增6.76元，假设节能玻璃业务净利率4%，推算原片单箱净利15.65元，同比增4.46元。

我们预计21Q1原片业务单箱毛利/净利52.9/30.8元，同比增加25.2/20.7元。

我们需要提示的是未来纯碱价格的上涨，可能将部分侵蚀原片的盈利。

21年原片盈利将再超预期。

预计Q1原片单箱净利30.8元，同比增20.7元，为季度最高。

从目前玻璃价格走势及历史经验判断，未来三个季度盈利将不断创历史新高。

目前普白玻璃的全国均价已接近120元/重箱，创历史新高，而厂库仍处于低位。

随着下游需求进入旺季，价格有望不断创新高。

光伏玻璃产能目标再提档，超白砂自采有望降低成本。

虽然光伏玻璃近期价格调整较大，但长期看需求仍将持续增长，公司公告继续新建压延生产线，拟于东山县新建1条1200t/d、宁海县新建2条1200t/d的压延线，加上前期已公告的郴州/绍兴线，预计到23年将有5条（共6000t/d）压延线在产，到22年底光伏超白+压延产能将达到8500t/d。

同时公司取得资兴年产57.6万吨的超白石英砂采矿权，保障了未来新建基地的用砂需求和供应安全。

财务预测与投资建议预计21-23年EPS为1.53/1.95/2.45元（21-22年原值为1.43/1.91元），主要调增浮法原片价格、调减光伏玻璃价格和销量。

采用分部估值法，参考可比公司21年平均估值，分别给予光伏玻璃/电子玻璃/原片及加工业务19/22/13XPE，对应目标价20.29元，维持“买入”评级。

风险提示：地产投资大幅下滑、原料成本快速提升、光伏玻璃价格大幅下滑。