中信证券-上峰水泥-000672-2020年年报及2021年一季报点评：2020年多因素冲击后公司有望迎来持续成长-210430

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2020年公司新产能投产有效对冲了疫情、洪涝等事件的影响，未来“一主两翼”的持续布局料将在多业务领域为公司业绩贡献增长点。

维持公司“买入”评级。

2020年业绩小幅下滑13.32%。

公司2020年营业收入64.32亿元，同比下滑13.32%；归母净利润20.26亿元，同比下滑13.11%。

2021年一季度营业收入12.25亿元，同增16.43%；归母净利润3.55亿元，同增5.45%。

水泥熟料销量增长4.16%，骨料业务毛利率继续提升。

2020年公司熟料和水泥销量分别为543/1156万吨，总销量1699万吨，同增4.16%，在经历了疫情、洪涝灾害、安徽超低排放政策等影响，公司产销量仍好于全国平均增速1.6%。

价格方面，2020年公司水泥熟料的单位售价为321.37元/吨，同降12.91%，部分原因是由于西部地区销量占比提升，而西部地区水泥价格相对华东较低；单位成本为169.17元/吨，同降6.32%；毛利率为47.36%，同降3.70%；单位净利119.22元/吨，同比下降16.58%，部分原因也来自于环保技改和折旧摊销等费用提升。

2020年公司砂石骨料销量为1292.66万吨，同增10.84%；单位售价44.22元/吨，同增12.19%；单位成本9.02元/吨，同增3.24%；毛利率同比上升1.77pcts至79.61%。

2020年一季度水泥熟料合计销量368.3万吨，同比大幅增长71.15%；骨料销量同比增长近3倍。

持续完善“一主两翼”发展战略，围绕水泥建材+骨料环保+投资的成长路径。

截至2020年底，公司具有熟料产能约1400万吨，在建浙江及广西两条线产能合计294.5万吨，同时也在宁波、银川和贵州等地收购或合建水泥熟料生产线。

骨料方面，目前骨料产能超过1500万吨，宁夏、内蒙、贵州和广西等地充足的石灰石资源将进一步支撑骨料业务的快速扩张。

危废处置环保方面，宁夏和安徽两地年产约50万吨的水泥窑协同处置项目已顺利投产。

新经济产业股权投资方面，公司在芯片半导体、高端制造、环保等领域寻找优质企业投资标的，有利于优化长期战略资源配置。

风险因素：房地产与基建投资不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；产业链延伸进度较慢。

投资建议：结合公司布局规划，我们调整2021~2022年EPS预测至3.08/3.65元（原预测为4.22/5.01元），新增2023年EPS预测4.10元，现价对应PE分别为6/5/5x。

参考水泥行业平均估值水平，给予公司2021年8xPE，对应目标价25.50元，维持“买入”评级。