信达证券-完美世界-002624-业绩承压逐步释放，期待Q2步入产品新周期-210429

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事件：公司于ummary]2021年4月26日发布2020年年报和2021年一季度报告，2020年实现营业收入102亿元，yoy+27.2%，实现归母净利润15.5亿元，yoy+3%，符合此前预期。

2021年一季度实现营业收入22.3亿元，同比下降13.3%，实现归母净利润4.64亿元，同比下降24.4%，实现扣非归母净利润3.2亿元，同比下降46.8%。

点评：2020年缺乏大型新游上线，老游戏基本盘稳固贡献主要业绩。

2020年公司实现收入102亿元，同比增长27.2%，其中游戏贡献收入92.6亿元，同比增长35%，增长主要因为老游戏基本盘稳固，根据伽马数据，2020年公司在MMORPG手游市场的份额由2020上半年的22.5%提升至24.4%，四款主力游戏《诛仙》、《完美世界》、《新笑傲江湖》、《新神魔大陆》长期位列iOS游戏畅销榜top50，说明公司长线运营能力较强。

2020年7月上线的《新神魔大陆》云游戏版独家首发中国电信天翼云游戏，突显公司在云游戏赛道的先发优势与技术实力。

此外，端游《诛仙》、《完美世界国际版》持续贡献稳定收入，《DOTA2》、《CS:GO》助力电竞业务增长。

影视贡献收入9.6亿元，同比下降18.3%，主要受影视行业阶段性调整影响。

2020年游戏影视毛利率分别为65%、13%，较2019年分别下降2.9、5.8pct，其中游戏毛利率下降主要因为公司自研自发产品比重提升，总额法核算方法下毛利率较净额法低。

从费用端来看，2020年主要增加了销售费用，支出18.3亿元，同比增长60%，主要系自主发行游戏占比提高，需要投入的市场宣传和推广费用增加。

2020年公司实现归母净利润15.5亿元，同比增长3%，其中游戏净利润22.85亿元，同比增长20.4%，影视受行业环境影响亏损5亿元。

2021Q1疫情高基数和缺乏大型新游上线双重因素导致业绩同比下滑，期待Q2步入产品新周期。

2021Q1实现收入22.3亿元，同比下降13.3%，实现归母净利润4.64亿元，同比下降24.4%，实现扣非归母净利润3.2亿元，同比下降46.8%。

其中游戏净利润为4.27亿元，同比下降15.7%，扣非后利润为3.3亿元，同比下降34%。

一季度业绩的下滑主要因为2020年一季度疫情下的高基数以及2020年以来缺乏大型新游上线。

二季度后我们认为公司有望步入产品新周期，Q2有回合制MMORPG《梦幻新诛仙》和《战神遗迹》，其中《战神遗迹》5月20日公测，期待较高的转型产品二次元+开放世界玩法的《幻塔》4月15日已完成二测，预计暑期上线。

此外，今年的储备包括《一拳超人》以及《天龙八部2》手游等。

我们认为公司将迎接产品新周期，拥抱年轻用户、小步快跑拓品类是未来的战略主题。

影视业务减量求质、收缩投资，未来对业绩影响较小。

由于前两年演员成本较高，加上近两年影视剧销售价格降低，导致影视剧行业出现成本与价格倒挂的现象，故电视剧业务出现亏损。

未来公司的电视剧业务主要围绕两点：1、加速去库存，2020年去存库效果较好，2021年Q1播出四部电视剧《上阳赋》、《暴风眼》、《爱在星空下》和《明天我们好好过》，市场口碑较好；2、适度收缩影视业务投资，选择风险较低且高品质项目谨慎开机，后续储备有《光荣与梦想》、《舍我其谁》、《昔有琉璃瓦》、《山河表里》等优秀作品。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年营业收入为113亿元、139亿元、160亿元，同比增加10.7%、23%、14.7%，归母净利润分别为22.7亿元、29.5亿元、32.3亿元，同比增加46%、30%、9%，摊薄EPS分别为每股1.17元、1.52元、1.66元，对应2021年4月28日收盘价（每股21.61元）动态PE分别为19倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。

风险因素：政策监管趋严的风险、新游排期延期的风险、游戏流水不达预期的风险。