中信证券-中直股份-600038-2021年一季报点评：盈利能力改善利润增长216%，增资天直民机业务有望增强-210430

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公司2021Q1实现营业收入32.00亿，同比+63.95%，实现归母净利1.64亿，同比+215.79%。

子公司哈飞航空增资天直公司，民用直升机或成增长新亮点。

公司是国内唯一军用直升机主机厂上市平台，行业龙头地位稳固，充分享受新型装备列装高景气，综合考虑可比公司估值，公司的产业地位及所处行业的巨大需求空间，维持“买入”评级。

业绩增速大幅提升，高景气得以验证。

公司2021年一季度实现营收32.00亿元，同比增长63.95%，归母净利1.64亿元，同比增长215.79%。

受疫情影响公司去年同期开工受限产量较低，报告期内生产工作正常有序开展，完工交付顺利，经营情况大幅好转带动收入同比大幅增长；历史上看，一季度是公司的经营淡季，本期公司营收达到32亿元突破历史高点，或预示全年业绩向好。

利润端公司整体毛利率逆转年报同比下降趋势，较去年同期提升1.01pcts至15.38%；公司销售费用同比增长43.72%，而受研发任务增多影响，研发费用同比上升135.11%，收入快速增长规模效应显现，整体期间费用率减少1.71pcts至9.35%；综合各项因素，净利率上升2.46pcts至4.95%，盈利能力大幅增强。

存货周转同比提速，客户信用高坏账风险低。

报告期末公司存货158.70亿元，较报告期初提升3.66%，同时存货周转率同比提升70%，或表明公司产品生产交付顺利。

受向员工支付工资提升影响，报告期末公司经营性现金流由去年同期净流入0.62亿元转至净流出2.33亿元，公司现金流丰厚，报告期末公司现金24.87亿元，不存在现金流风险；回款状况良好，公司应收帐款较期初下降28.56%至21.13亿，由于公司客户多为大型军工企业，应收账款质量较高，随着账款逐步收回，公司现金流有望向好。

哈飞航空增资天直公司，民用直升机或成增长新亮点。

哈飞航空向全资子公司天津直升机有限责任公司增资4亿元，增资完成后天直公司注册资本上升至6.5亿元。

增资完成进一步增强公司运营能力，助推天直公司AC312E、AC332、AC352系列民用直升机产业化进程，支持天直发展为集研发、制造、销售、改装、维修为一体的民用直升机产业基地，为公司的长期发展提供全新动力。

预计2021年关联交易大幅上升，业务景气度持续向好。

2021年3月31日，公司发布2021年关联交易预计公告，预计关联交易总额达465.35亿元，同比大幅增长60.62%，其中销售产品及提供劳务预计增长43.42%，采购货物及接受劳务预计增长80.71%。

我们认为关联交易的大幅上涨或预示公司订单充足，业务景气度有望保持向好，一季度公司的经营情况或将持续全年。

哈尔滨分部营收利润高速增长，或表明直20产能正爬坡上量。

根据公司2020年报披露，哈尔滨分部实现营收94.84亿元，同比大幅增长42.4%，分部利润总额2.88亿，同增49.15%，增速快于分部收入增速，我们预计直20单机价值量及毛利率相对较高，哈尔滨分部收入利润总额大幅增长或表明直20产能正爬坡上量，随相关产能进一步转化为产量，公司利润率水平有望持续提升。

风险因素：军用直升机需求短期未充分显现；型号使用出现重大问题导致采购放缓或中止；型号交付延后等。

投资建议：公司是我国直升机稀缺龙头标的，预计未来将充分受益军用直升机的快速放量以及民航市场需求的持续扩张。

维持公司2021/22/23年净利润预测9.3/11/12.7亿元。

当前价52.29元，对应2021/22/23年PE为33/28/24倍。

综合考虑可比公司估值，公司的产业地位及所处行业的巨大需求空间，给予公司2021年41倍PE，目标价65元，维持“买入”评级。