中信证券-索通发展-603612-2020年年报及2021年一季报点评：业绩符合预期，锁定五年高速成长-210501

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公司2020年实现归母净利润2.14亿元，同比上升147.6%；2021年Q1实现归母净利润1.1亿元，环比上升12.9%。

伴随行业利润拉阔，单季业绩连续创近两年新高。

公司预计未来五年每年至少有60万吨产能投放，至2025年实现500万吨产能，对应CAGR为21.1%，行业龙头的扩展节奏进一步加速，同时在碳达峰的背景下，高端阳极的减碳优势将具备更高的溢价。

维持公司目标价27.60元，对应2021年30倍PE的估值，维持“买入”评级。

公司2020年/2021年Q1业绩同比+147.64%/722.1%，整体业绩如期大增。

公司2020年实现营业收入58.5亿元，同比+38.4%；归母净利润2.14亿元，同比+147.64%；实现扣非归母净利润2.09亿元，同比+80.93%；经营性现金流3.42亿元。

其中2021年Q1实现归母净利润1.1亿元，同比/环比+722.1%/+12.9%；实现扣非归母净利润1.11亿元，同比/环比+714.9%/+7.3%，整体业绩如期大增，单季业绩连续创近两年新高。

利润增长的主要因素：1）受益于新建项目产能释放，2020年公司阳极产量/销量189.5/192.8万吨，同比+38.1%/+45.2%，其中出口57.7万吨，同比+31.1%；2）下游客户需求旺盛，销售价格从2020年7月环比持续上涨，2021Q1平均预焙阳极价格3835元/吨，环比上涨11%；3）公司持续提高经营管理水平，2020年单位生产成本0.23万元/吨，同比下降9.8%，带来2020年综合毛利率同比增加2.2pcts至15.7%；2021Q1成本端石油焦和煤沥青价格上涨，环比+20.4%/+24.9%，但基于阳极价格上行和原料库存管理，2021Q1毛利率环比增加7.1pcts至17.4%；4）受阳极产销量的增长和员工激励的影响，2020年公司的销售费用/管理费用/财务费用为0.5/1.4/1.7亿元，分别同比变动-63.8%/+55.3%/+96.7%。

积极推进项目布局，锁定五年高速成长。

报告期内，公司重庆锦旗160kt/a碳素扩建项目已于8月建设完成并进行试生产。

未来持续推进西南地区的产能布局，我们预计索通云铝900kt/a碳材料项目将在2021年三季度投产，35万吨铝用炭材料项目将在2022年底建成投产。

依据现有产能的投放节奏2021/2022年公司将具备252/317万吨产能，公司预计未来五年每年至少有60万吨产能投放，至2025年实现500万吨产能，对应未来五年CAGR为21.1%，进一步强化公司行业龙头的地位。

需求端向“减碳节能综合服务解决方案”供应商转型，生产端的资源综合利用+循环经济的模式具备更强经济性。

需求端：公司计划由提供“单一阳极产品”向提供“电解槽减碳节能综合服务解决方案”提质升级。

在整体有色行业碳达峰的背景下，具备节能降碳的高端阳极将具备更高的溢价，后续战略中的“减碳节能综合服务解决方案”将进一步提高附加值。

生产端：公司的产品本身是上游副产品进行资源综合利用的结果，在生产环节中也完全实现了废料、烟气、余热等的利用，存在余电外售，具备更强经济性的同时更加符合碳达峰的发展方向。

风险因素：电解铝需求疲软；预焙阳极出口低于预期；在建项目开发进度缓慢。

投资建议：公司为预焙阳极龙头，受益于自身产能的高确定性扩张和阳极行业利润改善，碳达峰的背景也能提高公司产品更高的溢价。

根据产品价格假设，上调公司2021-2022年归母净利润预测为5.25/6.68亿元（原预测3.27/4.10亿元），新增2023年预测为8.5亿元，对应EPS预测分别为1.21/1.54/1.96元。

结合公司每年产量/业绩增速，给予公司2021年30倍PE，上调公司目标价至27.60元，维持“买入”评级。