中信证券-西部矿业-601168-2020年年报及2021年一季报点评：业绩符合预期，玉龙铜矿放量的成长逻辑正兑现-210501

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公司2020年扣非利润增加30%，符合预期。

受益于玉龙铜矿二期改扩建项目投产放量以及铜价的抬升，2021Q1业绩大增。

随着铜业务进入扩产周期，铅锌业务稳定贡献业绩，叠加金属品种价格处于上升周期，公司业绩料将快速增长。

给予公司2021年16倍PE，对应目标价15.60元，维持“买入”评级。

公司2020年营收下滑，扣非归母净利润同比增长30.1%。

2020年公司实现营收285.50亿元，同比-6.60%；归母净利润为9.08亿元，同比-9.86%；扣非归母净利润为11.66亿元，同比+30.06%，业绩符合预期；经营活动现金净流量32.80亿元，同比-15.35%。

营业收入下滑的主要原因是有色金属贸易量减少，其营收同比-19.70%。

公司整体毛利率同比+2.18pct，获利能力呈现上行趋势。

公司2021年一季度业绩大增，归母净利润同比/环比增长868.5%/535.2%。

公司2021Q1实现营业收入83.93亿元，同比/环比+37.87%/+12.89%；归母净利润4.75亿元，同比/环比+868.52%/+535.23%；实现经营活动现金净流量20.90亿元，同比/环比+10.96/+29.19亿元。

业绩大增的原因主要是玉龙铜矿已于2020年12月正式启动生产，铜精矿产量持续爬坡，叠加铜类产品价格中枢上行，公司业绩大幅跃升。

“玉龙”腾飞开始显现，铜矿打开增量空间。

玉龙铜矿二期已经全面竣工并于2020年底顺利投产，至2021年底完全达产后将拥有13万吨铜精矿产能，成为国内仅次于德兴铜矿的大型铜矿山。

2020年公司铜精矿产量4.75万吨，计划2021年达到11.63万吨，2023年有望达到15.5万吨，我们测算2020-2023年对应铜矿毛利从8.2亿增长至36.5亿，CAGR为64.5%。

2021Q1玉龙铜矿成长逻辑已经开始显现，铜矿业务步入量价齐升的快速发展期，成长时代开启。

风险因素：玉龙铜矿扩产不及预期；经济增速和需求回暖不及预期；金属价格波动的风险。

投资建议：公司盘踞西部资源重镇，铜铅锌资源储量丰富。

随着玉龙铜矿二期项目快速放量，在铜价景气周期下公司盈利能力有望大幅提升。

上调公司2021-2022年归母净利润预测为23.3/28.6亿元（原预测为17.7/22.5亿元，根据主营产品价格假设调整），新增2023年预测为30.4亿元，对应EPS预测为0.98/1.20/1.28元。

给予公司2021年16倍PE，对应目标价15.60元，维持“买入”评级。