国信证券-人福医药-600079-2020年报及2021一季报点评：麻醉药稳健增长，高壁垒赛道强者恒强-210430

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业绩稳健增长，合并范围变化影响收入端增速人福医药2020年实现营收203.69亿元（-6.59%），归母净利润11.49亿元（+36.32%），扣非归母净利润7.62亿元（+41.66%）。

其中四季度单季度营收55.23亿元（-3.15%），单季度扣非归母净利润1.53亿元（+393.96%）。

收入端下降主要受到出售四川人福、乐福思集团等股权导致合并范围变化影响。

但受益于产品结构调整、期间费用率下降、减税降费等因素，公司利润端稳健增长。

2021年Q1公司实现营收46.70亿元（+2.09%），归母净利润3.01亿元（+120.22%），扣非归母净利润2.72亿元（+97.61%）。

利润端去年同期受疫情影响基数较低，加之宜昌人福持股比例从67%提升至80%，利于增厚公司业绩。

宜昌人福延续高增长，麻醉药非手术推广顺利核心子公司宜昌人福2020年实现收入48.16亿元（+20%），实现净利润15.77亿元（+43%），符合预期，其麻醉药品收入约42亿元（+16%），其中非手术科室收入约8亿元（+35%），核心品种瑞芬太尼、舒芬太尼销售量增速分别为21%和5%。

葛店人福收入约6.58亿元（+9%），净利润1.04亿元（+27%）；新疆维药收入5.89亿元（+11%），实现净利润0.90亿（+47%）。

商业板块受疫情影响增速有所放缓。

高壁垒赛道龙头，归核化持续推进麻醉药品壁垒极高，核心品种需求刚性、增长稳健。

新产品阿芬太尼、瑞马唑仑新近上市，有望凭借公司较强的学术推广能力实现快速放量。

公司严格落实“归核聚焦”战略，2020年先后出售乐福思集团、四川人福等股权，累计收回股权转让款约19亿元，实现投资收益约2.45亿元，21Q1资产负债率已下降到56%，有息负债规模有所降低风险提示：政策重大变化；销售不及预期；归核化战略出现较大变化投资建议：业绩稳健增长，麻药龙头强者恒强。

维持“买入”评级。

随着归核化战略的推进，对宜昌人福持股比例的提升，公司经营效率和资本结构有望持续改善，业绩重回稳健增长轨道。

预计2020~2022年归母净利润达到15.91/22.04/27.43亿元，对应当前股价PE为34/24/20X，维持“买入”评级。