中航证券-景嘉微-300474-年报及一季报点评：大额采购合同表明公司进入备货状态，军工GPU高景气度或将验证-210428

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事件：公司4月28日发布2020年年报，2020年公司实现营收6.54亿元（+23.17%），归母净利润2.08亿元（+17.99%），扣非归母净利润1.88亿元（+15.09%），毛利率71.15%（+3.37pcts），净利率31.76%（-1.39pcts）。

一季报营业收入2.12亿元（+79.92%），归母净利润0.49万（+91.82%），扣非后归母净利润0.46亿元（+83.79%）。

投资要点：国产GPU地位稳固，直接受益十四五武器装备总量及信息化含量提升：根据2020年年报披露公司主营业务分为①图形显控领域产品营业收入4.63亿元（+20.95%）（营收比重70.89%）②小型专业化雷达领域产品营业收入1.05亿元（+10.71%）（营收比重16.11%）③民用芯片营业收入0.72亿元（+64.96%）（营收比重11.06%）。

图形显控领域产品为公司核心业务，公司GPU产品自JM5400研发成功为起点，不断研发更为先进且适用更为广泛的系列图形处理芯片，于2018年8月成功研发第二代图形处理芯片JM7200，目前公司已成功研发以JM5400、JM7200为代表的系列具有自主知识产权的GPU，并实现了规模化应用。

（1）公司JM5400及JM7200驱动逻辑一：景嘉微作为军工产业链中元器件级单位，根据公司招股说明书披露的前五大客户来看，公司军用GPU主要下游为中国航空无线电电子研究所，根据上电所对外披露，上电所拥有航空电子综合技术国家级重点实验室，长期承担航空电子综合技术研究。

上电所以航空电子综合技术、座舱显控及人机工效、综合任务管理、核心处理平台、无人机一体化控制、通信导航监视为重点，主要承担座舱显示控制、航空电子核心处理、信息综合处理、无人机一体化控制以及航空无线电通信导航等设备、系统的研制与服务，为国内各型飞机提供先进的航空电子装备，是集科研、生产和服务为一体的高新技术企业。

我们根据十四五期间装备总量和军机结构两个维度的变化来看，①总量变化―空军战略转型期间军机有更新换代需求。

在空军战略转型期间，先进战斗机、大型运输机、新型直升机等装备建设持续获重视，四代以上战斗机和大型运输机需求旺盛，而海军也对军用飞机有一定的需求。

当前我国军用飞机正处于更新换代的关键时期，未来20年现有绝大部分老旧机型将退役，歼-10、歼-11、歼-15、运20等将成为空中装备主力，歼20、歼-31也将有一定规模列装，运输机、轰炸机、预警机及无人机等军机也将有较大幅度的数量增长及更新换代需要。

在机载图形显控领域取得成功后公司开始拓展车载和舰载显控领域，相继开发出适用于坦克装甲车辆、地面雷达等领域的图形显控模块及其配套产品。

我们认为，未来海军和陆军的装备需求成为公司新的增量支撑公司业绩。

②结构变化―航电系统是现代化战斗机的一个重要组成部分，被称为战斗机的“大脑”，随着现代化作战系统的不断发展，对飞机性能要求的不断提高，尤其是作为“大脑”的航电系统，价值量在整机中的占比不断攀升。

当前我国军机的航电系统价值量一般不低于整机价值量的30%。

未来综合航空电子系统必将更加向综合化、模块化、通用化和智能化的方向发展。

我国新一代综合航电系统的性能指标、技术水平应在我国目前先进战斗机的水平上全面、大幅提高，达到或部分超过目前国外第四代战斗机航电系统的水平，同时还应该具有多种作战能力、综合管理和控制功能。

对于军用飞机来说，由于其作战能力、机动性在很大程度上取决于航电系统的识别、对抗、火控、显示等系统，因此还要配备先进的雷达探测系统、电子对抗系统、火控系统、惯导系统、显控系统等，这使军机航电系统价值量大幅上升，预计随着显控系统不断升级，预计将对高性能GPU芯片产生巨大需求。

（2）公司JM7200通用型驱动逻辑二：飞腾CPU大幅放量，或验证中国信创产业爆发在即。

根据公开数据披露，国产CPU的代表飞腾2020年交付芯片150万片，比2019年的20万片大幅增长650%，营收也达到了13亿元，飞腾公司总经理窦强在2020飞腾生态伙伴大会上透露，飞腾2021年的芯片交付将突破200万片，全年营收预计超过20亿元。

景嘉微JM7200（通用）已完成与龙芯、飞腾、麒麟软件、统信软件、道、天脉等国内主要的CPU和操作系统厂商的适配工作，与中国长城、超越电子等十余家国内主要计算机整机厂商建立合作关系并进行产品测试，与麒麟、长城、苍穹、宝德、超图、昆仑、中科方德、中科可控、宁美等多家软硬件厂商进行互相认证，共同构建国产化计算机应用生态。

目前JM7200已广泛投入通用市场的应用，未来公司将进一步大力开展适配与市场推广工作，不断扩大公司芯片在通用市场的应用领域。

②小型专用化雷达领域产品拥有较好技术积累。

公司较早开始在微波和信号处理方面进行技术积累，在小型专用化雷达领域具有一定的技术先发优势。

公司融合多项技术，研发了以主动防护雷达、测速雷达等系列雷达产品，满足客户需求的多样性，增强公司的核心竞争力。

公司在巩固原有板块、模块业务的基础上，对产品和技术进行了梳理与整合，研发了包括自组网在内的系列无线通讯相关系统级产品，逐步实现由模块级产品向系统级产品转变的发展战略，持续提升公司的盈利能力与可持续发展能力。

③消费类芯片市场继续拓展。

公司成功开发了通用MCU芯片、音频芯片等通用芯片，广泛应用于物联网领域。

未来将进一步在已有基础上突破关键技术，不断开拓公司在国内通用芯片领域的市场，完善公司战略布局。

全资子公司长沙景美与某公司签订了大额《采购合同》，用于芯片委托制造，购买晶圆等原材料，或验证公司下游客户未来采购量急剧提升。

长沙景嘉微电子股份有限公司全资子公司长沙景美集成电路设计有限公司于2021年1月22日与某公司签订了《采购合同》。

公司及景美连续十二个月内与某公司签订多份日常经营性合同，合同金额累计达45838.06万元，合同累计金额超过公司2020年度经审计主营业务收入的50%。

2018年至2020年，本公司及景美与某公司发生同一类型采购金额分别为197.29万元、7614.59万元、20032.23万元，本次采购额已超过去三年累计额。

公司本次大额《采购合同》多为芯片委托制造代工，表明公司已进入备货状态，根据军工以销定产的特点，结合公司下游客户的结构，或可验证公司下游军工科研院所未来几年对军工GPU采购量急剧攀升，进而验证我国军机稳步放量以及军机航电系统更新换代加快。

综合毛利率71.15%，整体维持较高水平，期间费用出现较大增加公司综合毛利率为71.15%，整体维持高水平我们认为，公司综合毛利率长期维持较高水平主要原因是：产品结构中，图形显控产品毛利率为76.96%（+3.93pcts）；小型专业化雷达领域产品毛利率为72.99%（+1.99pcts）；消费类芯片毛利率33.70%（+15.13pcts），公司GPU产品具有完全自主知识产权，可满足军用需求，已广泛应用于有高可靠性要求的航空、航海、车载、工控等恶劣工作环境，满足特殊环境下的宽温、振动、功耗要求，在业内具有较强竞争力。

公司管理费用0.78亿（+24.85%），主要原因是随着员工数量增长和收入规模的增长，导致职工薪酬、咨询费用和折旧摊销费用增长所致。

销售费用0.27亿（-8.40%），主要原因是公司通过绩效考核和费用预算控制等措施对销售费用进行了有效的控制。

财务费用-0.25亿（+28.84%），主要原因是利息减少所致，传统三费增长；公司应收账款+应收票据总额为7.13亿（+21.88%），增幅较大，研发费用1.77亿（+51.41%）,继续维持高增长状态。

股权激励彰显公司业务发展信心。

2021年4月28日公告，公司实施2021年股票期权激励计划，向263名激励对象授予749.76万份股票期权，行权价68.08元。

授予对象为核心管理骨干以及核心技术（业务）骨干，根据董事会确定的授权日2021年4月26日测算，授予的股票期权的股份支付费用总额为12793.72万元。

行权考核业绩目标为以2020年净利润为基数，2021、2022、2023年净利润增长率分别不低于30%、50%、100%，业绩考核增速高彰显公司发展信心。

投资建议：我们认为，在军工信息化持续推进和芯片国产化加速的背景下，公司作为首家具备自主研发能力的GPU上市公司，业务具有较大稀缺性。

公司一季报营业收入2.12亿元（+79.92%），归母净利润0.49万元（+91.82%），扣非后归母净利润0.46亿元（+83.79%），由于公司2020Q1几乎不受疫情因素影响（不存在2020Q1净利润基数较低导致2021Q1净利润增幅失真的情况），因此公司业务已进入快速成长阶段，随着JM7200芯片进入产品推广阶段，未来公司业务有望放量。

我们预测公司2021年、2022年和2023年归母净利润分别2.77亿元、3.83亿元和5.00亿元，EPS分别为0.92元、1.27元和1.66元，当前股价对应PE分别为80.63倍、58.24倍、44.55倍，我们给予“买入”评级。

风险提示：客户集中度较高风险；应收账款金额较大风险；GPU领域存在新进入者竞争的风险。