华西证券-金牌厨柜-603180-品类&渠道双轮驱动，业绩持续高增长-210505

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事件概述公司发布2021年一季度报，2021Q1公司实现营收4.85亿元，同比+81.55%；归母净利润0.44亿元，同比+587.82%；扣非后归母净利润0.10亿元，同比+162.37%。

对比2019Q1，则公司营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别+74.41%、+130.47%、+845.96%。

业绩持续高增长，利润增速显著高于收入。

分析判断:收入端：品类&渠道协同发展，业绩持续高增长。

分产品看，2021Q1公司整体橱柜、整体衣柜、木门及其他业务销售额分别为3.54、1.15、0.08、0.01亿元，同比分别+69.36%、+149.63%、+473.79%、+207.35%，各主要业务均保持高速增长。

分渠道看，2021Q1公司经销店、直营店、大宗业务、境外渠道等销售额分别为2.73、0.27、1.39、0.38亿元，同比分别+134.51%、-19.56%、+68.49%、+59.41%，除直营店外，各渠道均呈现迅速发展。

门店方面，公司不断创新渠道模式，强化渠道覆盖，2021Q1公司新增69家至2562家，其中金牌厨柜、桔家衣柜、桔家木门、整装分别新增6、31、30、2家至1591、753、211、7家，衣柜、木门零售业务持续加快门店拓展，整装渠道持续探索。

大宗业务方面，公司持续与房地产企业签订战略集采协议，加快衣柜、木门、厨电等新品类在精装市场的拓展，大宗业务持续放量。

盈利端：盈利能力显著提升，费用率管控明显。

盈利能力方面，2021Q1公司毛利率、净利率分别为28.04%、8.94%，同比分别-3.96pct、+6.62pct，毛利率有所下滑，而净利率同比提升显著。

毛利率有所下滑，主要为大宗业务快速发展带来整体业务毛利率的下滑。

分产品看，2021Q1公司整体橱柜、整体衣柜、木门及其他毛利率分别为27.62%、27.18%、0.53%、2.37%，同比分别4.40pct、+7.92pct、-0.03pct、+0.44pct，橱柜业务毛利率下滑，主要为部分直营店转为经销商以及一季度部分新工程产线投产、规模效应不明显，而衣柜业务毛利率提升主要为规模效应逐步体现。

分渠道看，2021Q1公司经销店、直营店、大宗业务、境外渠道毛利率分别为31.68%、60.12%、11.81%、25.61%，同比分别+2.67pct、-0.49pct、-4.33pct、-8.61pct，经销店毛利率提升主要为衣柜规模效应的逐步发挥；大宗业务毛利率下降主要为一季度收入占比较低，且部分新工程产线投产、规模效应还未显著发挥。

净利率大幅提升，主要得益于期间费用率的管控，2021Q1公司期间费用率为25.53%，同比-12.33pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为12.94%、6.27%、6.33%、0.00%，同比分别-8.96pct、-1.03pct、-2.11pct、-0.22pct，销售费用率下降显著，预计主要为使用新会计准则及销售收入规模的上升。

投资建议：公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，大宗渠道表现靓丽，且木门、智能家居等其他新业务逐渐放量，且随着竣工数据持续回暖，行业需求向上，公司整体业务预计将保持持续增长。

维持此前的盈利预测，预计公司2021-2023年营业收入分别为33.76、42.13、50.52亿元，归母净利润分别为3.67、4.49、5.25亿元，对应PE分别为18倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。