中信证券-乐普医疗-300003-2020年年报及2021年一季报点评：集采影响逐步降低，创新产品步入收获期-210506

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核心观点2020年公司业绩在疫情和集采影响下实现正向增长，2021Q1因主业快速恢复及去年同期低基数原因，业绩实现高速增长，整体符合市场预期。

公司是国内心血管介入领域龙头，长期的管线布局良好，在心血管的“介入无植入”领域处于国内领先地位，长期投资价值显著。

调整公司2021-2022年EPS预测至1.32/1.59元（原2021-2022年EPS预测值为1.32/1.66元），新增2023年EPS预测值1.93元，对应PE24/20/17倍，维持“买入”评级。

集采影响逐步降低，整体业绩增长符合市场预期。

2020年公司实现营业收入80.39亿元，同比增长3.12%，归母及扣非净利润为18.02/14.13亿元，同比分别增长4.44%/13.87%，在疫情和集采影响下依然实现正向增长。

2021Q1公司营业收入27.49亿元，同比增长64.96%，归母及扣非净利润为7.26/6.83亿元，同比分别增长89.17%/81.76%，其中新冠相关IVD产品收入6.07亿元，除新冠疫情相关产品外的原有基本业务收入实现增长28.57%，整体业绩增长良好，符合市场预期。

公司拟每10股派发现金红利2.28元（含税）。

介入无植入创新产品成为冠脉产品主力军。

分产品线来看：①器械类产品2020年整体实现营收34.00亿元（-1.05%），其中支架系统实现收入11.08亿元（-38.00%），结构型和心脏节律器械营收1.91亿元（+0.09%），非心血管器械实现营收17.11亿元（+76.43%），代理配送业务收入3.86亿元（-20.50%）。

2021Q1器械类产品表现突出，其中疫情相关的体外诊断业务收入为6.07亿元，国内冠脉产品实现总销售额2.11亿元（+23.5%），随着国家组织冠脉支架集中带量采购的实施，传统支架业务收入有所下降，但介入无植入创新产品组合（可降解支架、药物球囊、切割球囊等）实现销售收入1.32亿元，同比增长1400%，较2020Q4环比增长320%，占冠脉产品总销售额的62.6%，逐渐成为冠脉产品的主力军；②药品板块2020年实现收入34.12亿元（-11.35%），其中制剂实现营收28.72亿元（-9.91%），原料药实现营收5.40亿元（-18.31%）；③医疗服务及健康管理业务2020年实现营收12.27亿元（+140.36%），其中家用器械和医学检验类业务在疫情期间市场需求大幅提升。

创新器械产品布局丰富，已逐步进入收获期。

公司在研产品丰富，长期发展动力十足，且公司持续加大创新产品的研发投入，2020年与2021Q1研发投入分别为7.36/1.65亿元，同比+35.34%/+29.40%。

2020年公司冠脉药物球囊、切割球囊、左心耳封堵器、人工智能心电图机等多款重磅创新产品获批。

公司新一代可吸收支架正在研发中；第二代冠脉药物球囊2020H1已启动临床试验，第三代雷帕霉素药物球囊正在型检阶段；外周紫杉醇药物球囊已进入临床试验，雷帕霉素微球外周载药球囊已进入型检阶段；可降解封堵器系统预计将于2022年获批；在瓣膜性疾病介入领域，公司自主研发的可完全回收的经导管植入式主动脉瓣膜系统TAVR3.0已于2021年启动临床研究；二尖瓣修复与二尖瓣夹系统预计2021年进入临床试验阶段。

费用率管控良好，现金流表现良好。

因产品收入结构调整集采因素影响，2020年公司毛利率下滑5.24pcts至66.99%。

2020年公司整体期间费用率同比下降3.05pcts，其中销售费用率下降4.98pcts至22.87%，主要系公司受药品集采及新冠疫情影响市场推广力度有所降低导致市场推广费等减少所致；管理费用率上升0.03pct至7.55%；财务费用率下降0.27pct至3.32%。

2021Q1公司毛利率下滑8.81pcts至64.89%，主要系国家冠脉支架集采导致公司支架产品毛利大幅下降以及低毛利新冠抗原试剂产品快速放量所致。

2021Q1公司整体期间费用率同比下降13.07pcts，其中销售费用率下降7.18pcts至18.19%；管理费用率下降2.00pcts至5.48%；财务费用率下降2.24pcts至1.51%。

2020年公司经营性净现金流为20.90亿元，同比增长5.00%；2021Q1公司经营性净现金流为12.99元，同比增长1133.22%，现金流表现良好。

风险因素：药品及耗材降价，新兴领域投资不达预期。

投资建议：公司是国内心血管介入领域龙头，长期的管线布局良好，在心血管的“介入无植入”领域处于国内领先地位，长期投资价值显著。

参考公司2020年报与2021年一季报业绩，并考虑公司的龙头地位以及丰富产品线的长期发展潜力，调整公司2021-2022年EPS预测至1.32/1.59元（原2021-2022年EPS预测值为1.32/1.66元），新增2023年EPS预测值1.93元，对应PE24/20/17倍，给予公司2021年28倍PE，对应目标价36.96元，维持“买入”评级。