华安证券-双汇发展-000895-肉制品业务打开成长空间，屠宰业务迎来行业变局-210505

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肉制品端拓展消费场景，屠宰端受益集中度提升，双轮驱动，强者恒强。

公司肉制品及屠宰业务均为十倍级空间：肉制品端产品成长空间打开，结构持续优化；屠宰端受益上下游产业链变革带来的行业规模化，公司龙头优势凸显。

新管理层带动公司转型方向正确，改革释放动能。

预计公司2021-2023年归母净利润分别为64.96/71.54/78.49亿元，对应EPS分别为1.87/2.06/2.27元，当前股价对应2021-2023年PE分别为19.5、17.7和16.2倍。

首次覆盖，给予“买入”评级。

肉制品业务推进结构升级，打开成长空间，提价传导通畅。

公司在肉制品业务端坚持“稳高温、上低温、中式产品工业化”的产品战略：高温产品聚焦“王中王”等现有大单品，推广“辣吗？辣”和“筷厨”系列主导新产品；低温产品盈利能力不断提升；通过新增熟食店、店中店等方式实现中式熟食增量，促进中式产品的快速发展；积极推广速冻柜渠道和餐饮渠道等新渠道产品，肉制品业务成长空间逐步打开。

同时，2019年肉制品提价传导通畅，长期贡献利润弹性。

屠宰业务五大优势构筑壁垒，受益行业变局。

非洲猪瘟引发屠宰行业上下游大变革，上游养猪集约化，下游屠宰集约化。

行业超级红利释放，龙头公司拥有天生的经济壁垒：（1）双汇屠宰年均产生2万吨板油、9万吨碎肉，依靠全产业链优势，内销提升经济效益；（2）猪价上下行周期，依靠猪肉-生猪价差与库存投放，受益时间价差；（3）屠宰场全国化分布，对冲生猪价格南北差异，满足省际猪肉各部件需求差；充分调动海外资源，平抑猪价波动，受益区域价差；（4）产能利用率仍低，有充足的提升空间迎接行业爆发；（5）品牌与渠道效应下，产品拥有10%以上的溢价。

风险提示肉制品业务发展不及预期，原材料价格波动，食品安全风险等。