国盛证券-证券行业券商2020年报及21Q1综述暨研究框架：业绩向上分化加剧，估值向下左侧布局-210506

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核心观点：板块上涨驱动因素：券商行业ROE波动较大（牛市中ROE可达20%以上，熊市仅不到5%），相比于长期确定性的收益来说，更多地是短期的交易性机会。

从2005年以来，券商板块5次大涨主要受到市场周期（流动性宽松）与政策周期的共同作用。

市场周期：主要来自流动性释放，利好资本市场表现，券商经纪、自营等高β业务直接受益，带动券商盈利改善，驱动股价上涨（06-07年略有不同，虽然流动性收紧，但宏观经济持续高增长驱动牛市行情）；金融政策周期：直接影响资本市场的投融资环境，进而影响券商业务开展，最终表现到券商股价上。

标的选择：每轮券商上涨有两种类型的标的，部分小市值标的（或有一定概念属性）受到资金炒作的青睐，但我们梳理下来，每个阶段对应的“基本面龙头”也可获得相对于板块的超额收益。

因此，在市场或政策环境变化时，根据券商基本面来寻找对应龙头，仍具有一定的投资意义。

风险提示1.宏观经济下滑：如宏观经济下行，将会对券商业务和整体资本市场环境产生负面影响；2.资本市场改革不及预期：如注册制改革推进缓慢，资本市场改革不及预期，将会对券商长期业务发展产生影响；3.市场波动风险：市场波动会对券商经纪和自营业务均有一定负面影响。