中信证券-东材科技-601208-2020年年报及2021年一季报点评：产能落地+结构升级，业绩进入快速增长阶段-210506

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伴随公司产能逐步落地释放，产品进入更高端的应用领域，预计公司未来几年业绩将进入高速增长阶段，我们维持公司2021-2023年净利润预测为2.93/4.98/7.89亿元，对应EPS分别为0.42/0.72/1.14元。

回顾公司历史估值，其50分位PE估值水平为48倍；2021年行业内可比公司的PE倍数均值为25倍。

综合横向PE以及纵向PE估值，我们认为2021年43倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价18元，维持“买入”评级。

2020年归母净利润同比+140.83%,2021年Q1归母净利润同比+250.87%。

公司2020年实现营收18.81亿元，同比+8.40%；实现归母净利润1.75亿元，同比+140.83%；扣非归母净利1.45亿元，同比+168.27%。

分产品看，2020年绝缘材料营收11.95亿元，同比-3.67%，毛利率为24.22%，较去年同期增加3.49个pct；光学膜材料营收4.07亿元，同比+49.99%，毛利率为32.42%，较去年同期增加6.65个pct；电子材料营收1.52亿元，同比+45.53%，毛利率为24.41%，与去年同期相比减少3.55个pct；环保阻燃材料营收0.93亿元，同比+19.00%，毛利率为18.11%，与去年同期相比增加1.54个pct。

公司整体毛利率为25.70%，较去年同期增加3.91个pct。

2020年Q4实现单季营收5.18亿元，同比+16.75%，环比+5.97%；实现归母净利润0.49亿元，同比+54.22%，环比-7.93%；扣非后归母净利润0.40亿元，同比+54.04%，环比-7.72%。

2021年Q1实现营收7.47亿元，同比+90.19%，环比+44.22%；实现归母净利润0.85亿元，同比+250.87%，环比增长71.73%；扣非后归母净利润0.80亿元，同比+320.70%，环比+320.18%。

2020年四费费率略有降低，经营活动产生的现金流量净额同比-33.27%。

从费用端看，公司2020年销售、管理、研发、财务费用率分别为2.25%/6.33%/6.21%/1.15%，较去年同期变动-2.67/0.78/0.76/0.46个pct，总费用率为16.30%，较去年同期降低0.66个pct。

其中销售费用同比降低50.36%，系公司执行新收入准则所致；管理费用同比增长23.69%，主要系公司实施股权激励计划且管理岗位员工薪酬增加所致；研发费用同比增加23.50%，主要系公司实施股权激励计划同时研发材料费用增加所致；财务费用同比增长55.94%，系公司收购胜通光科、流动资金需求增加与利息支出增加综合所致。

从现金流情况看，公司2020年经营活动产生的现金流量净额为1.60亿元，同比-33.27%。

项目建设促进产品结构调整，技术创新推动产业转型升级。

公司是平台型功能企业，业务包括新型绝缘材料、光学膜材料、电子材料与环保阻燃材料四大板块。

产能建设方面，公司“年产15000吨特种聚酯薄膜项目”与“年产1万吨PVB树脂产业化项目”实现试车投产，“年产2万吨OLED显示技术用光学级聚酯基膜项目”、“年产1亿平方米功能膜材料产业化项目”、“年产5200吨高频高速印制电路板用特种树脂材料产业化项目”、“年产6万吨特种环氧树脂及中间体项目”等重大项目持续推进。

技术研发方面，公司加大技术研发与高端人才投入，公司长期与清华大学中国科学院等国内知名高校和科研院所，积极开展产学研联合研发和科研平台共建工作。

2020年，公司申报的9项国家级、省市级科技项目通过鉴定，产业化项目验收2项，4项科技类创新项目被国家、省、市级项目立项，4项技改项目被省、市、区级项目立项；2020年公司共申请专利28项，获得授权专利10项，为公司产业化转型升级提供了有力的技术支撑。

光学膜材料下游需求旺盛，公司产能扩张逐渐发力。

公司应用于光学膜材料行业的主要产品为光学级聚酯基膜，用于智能手机玻璃防护、偏光片及触控模组配套、高端MLCC制程配套等领域，其市场需求取决于平板电脑、智能手机等终端电子产品。

根据IDC数据，2020年度全球平板电脑出货量达1.64亿台，同比增长13.56%；中国平板电脑出货量2339万台，同比增长4.37%；全球智能手机市场出货量为12.92亿台，中国智能手机市场出货量为3.26亿台。

产能建设方面，2020年公司收购胜通光科，大幅缩短扩能周期；江苏东材“年产2万吨OLED显示技术用光学级聚酯基膜项目”即将试车投产，年内产能有望增至10万吨；同时“年产1亿平方米功能膜材料产业化项目”也在持续推进，公司产能加速提升以充分享受终端市场扩容红利。

5G建设带动电子材料市场，电子级树脂剑指国产替代。

我国基础覆铜板领域的产能规模占全球产能70%以上，已成为全球最大的覆铜板生产基地，但高性能覆铜板、封装基板基本被欧美、日本企业所垄断供应。

公司应用于电子材料领域的主要产品为电子级树脂材料，是制造高性能覆铜板、印制电路板的上游核心材料。

研发创新方面，公司自主研发碳氢树脂、马来酰亚胺树脂、活性酯、苯并f嗪树脂、特种环氧和酚醛树脂等电子级树脂材料；产能建设方面，“年产5200吨高频高速印刷电路板用特种树脂材料产业化项目”、“年产6万吨特种环氧树脂及中间体项目”稳步推进，为我国高性能覆铜板等高壁垒攻关领域提供有力的原材料支撑。

风险因素：产品客户导入进度不及预期；市场竞争加剧；产品价格波动；产能建设进度不及预期。

投资策略：伴随公司产能逐步落地释放，产品进入更高端的应用领域，预计公司未来几年业绩将进入高速增长阶段，我们维持公司2021-2023年净利润预测为2.93/4.98/7.89亿元，对应EPS分别为0.42/0.72/1.14元。

回顾公司历史估值，其50分位PE估值水平为48倍；2021年行业内可比公司的PE倍数均值为25倍。

综合横向PE以及纵向PE估值，我们认为2021年43倍PE是公司合理的估值水平，维持目标价18元，维持“买入”评级。