方正证券-物流行业深度报告：政策底出现，快递行业将去向何方？-210509

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核心观点一、回顾2020：京腾系崛起，行业增量不增利2020年快递行业格局剧变，京腾系快递京东物流、极兔快递崛起，行业增量不增利。

2020快递业务量同比增长31%达到833.58亿票，增速创下四年新高。

在中低端赛道，价格工具被滥用，头部企业面临巨大的竞争压力。

二、展望2021：大资本开支周期启动，2021仍然供需失衡增量不增利的背景下，快递行业大资本开支周期逆势启动。

2020年头部五家企业资本开支超360亿，占总营收比重达13.4%。

大资本开支周期对行业造成两方面影响，一方面融资能力不足的企业会面临巨大的现金流压力，另一方面扩张的资本开支导致行业供需缺口放大（2021行业供给增量358亿票，需求增量200亿票，供需缺口158亿票），行业市场化的价格战压力犹在。

三、研判：价格战总会过去，寻找企业价值底快递有公共事业的属性，但底色仍然是民营企业。

价格战只是民营快递企业实现利益最大化的工具，一旦价格战损伤到企业根基或者无法起到出清作用，快递行业都有动力回到合理的盈利水平。

从美国和日本的快递价格战经验来看，恶性价格战三年行业完成出清，中国快递恶性价格战已经开始一年半，随着浙七条出台，行业政策底出现，价格战终点亦可展望。

四、投资建议：杀业绩不杀逻辑，长期推荐顺丰、中通长坡厚雪，物流赛道的大空间和强规模效应是行业的长逻辑。

中高端赛道龙头顺丰仍然是交运行业最具有成长潜力的公司，从品牌协同（单票收入最高）到业务协同（单票成本优化），顺丰的护城河与壁垒在持续的加深；在中低端赛道，中通快递凭借规模、投资、管理的领先打造全球最低成本快递企业。

虽然两龙头短期受制于成本、竞争，业绩短期承压，但杀业绩不杀逻辑，保守估值下（顺丰2550-3000亿，中通1513-2083亿），长期推荐顺丰控股、中通快递。

风险提示：价格战加剧的风险、行业景气度不及预期的风险、上下游整合带来的并购风险、快递加盟商爆仓的风险。